قدمت بورصة “24X الوطنية” أحدث ملف لها لإدراج الأسهم المرمزة (Tokenized Stocks)، مما وضع البنية التحتية الأساسية لوول ستريت في مقدمة سباق ترميز الأسهم.
قدمت البورصة ملفها رقم SR-24X-2026-20 في 11 يونيو، وأصدرت هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) إشعارها في 16 يونيو، بينما تم نشر الملف في السجل الفيدرالي في 22 يونيو.
وفقًا لإشعار هيئة الأوراق المالية، فإن تغيير القاعدة سيسمح للأعضاء المؤهلين في بورصة 24X بتداول أوراق مالية محددة بشكلها المرمز (Tokenized Form) خلال تجربة تقودها شركة “دي تي سي” (DTC) للودائع والتصفية.
يصف الملف الترميز (Tokenization) على أنه تطوير للنظام الوطني للتداول وليس وسيلة للالتفاف عليه. فالنموذج الذي تقدمه 24X يحافظ على البورصة وشركة DTC وأهلية المشاركين وضوابط إدخال الأوامر وحماية حقوق المساهمين كما هي.
طبقة الترميز تغير فقط طريقة تمثيل وتسوية الأصول المؤهلة، بينما تبقى الهوية القانونية للسهم وهيكل السوق المحيط بالصفقة دون تغيير.
إجابة الملف عملية: الأسهم المرمزة تشبه البنية التحتية التقليدية للأسواق ولكن مع إضافة غلاف ترميزي (Token Wrapper).
طبقة الترميز تبقى داخل النظام السوقي حتى مع الأسهم المرمزة
سيقوم الملف بتعديل قواعد 24X المتعلقة بالأوراق المالية المؤهلة ووصول الأعضاء وأولوية الأوامر وتوجيهها. الهيكل المقترح سيسمح للمشاركين المؤهلين في DTC بتداول نسخ مرمزة من الأوراق المالية المؤهلة (مثل الأسهم وصناديق المؤشرات المتداولة) على منصة 24X خلال التجربة.
يقول إشعار هيئة الأوراق المالية إن هذه الأوراق المالية ستُتداول ضمن النظام الوطني الحالي للتداول، باستخدام DTC لتصفية وتسوية الصفقات بشكل مرمز بناءً على تعليمات تُحدد عند إدخال الأوامر.
هذا يبقي نشاط الأسهم المرمزة متصلاً بنفس هيكل السوق الذي يحكم الأسهم العادية المتداولة.
تقدم 24X الاقتراح كجزء من نهج تقوده البورصات التقليدية. الملف يقول إنه مبني على اقتراح مشابه من بورصة ناسداك (Nasdaq) وافقت عليه هيئة الأوراق المالية بالفعل.
سابقة ناسداك المعتمدة تُظهر أن نموذج التبادل المتوافق مع DTC يمكن توسيعه ليشمل بورصات وطنية أخرى.
هذا هو التوتر الأساسي في القصة بين البنية القديمة والوصول الجديد بالترميز. متداولو العملات الرقمية معتادون على التفكير في الترميز كوسيلة لنقل الأصول بعيدًا عن الوسطاء التقليديين.
ملف 24X يشير إلى الاتجاه المعاكس: البورصات الخاضعة للتنظيم تستعد لتقديم وصول مرمز مع الحفاظ على المؤسسات التي تتحكم بالفعل في التداول وسجلات الحفظ وتسوية ما بعد التداول.
الجدول التالي يوضح المفاضلة الأساسية في الملف: الترميز يضيف طبقة تمثيل جديدة، لكن كل وظيفة سوقية أساسية تبقى مرتبطة ببوابة تنظيمية مألوفة.
صيغة الترميز تعمل فقط عندما تسمح قواعد البورصة وأنظمة DTC بذلك.
نفس السهم، شكل مختلف
نص القاعدة المقترح في الملحق 5 هو أقوى دليل على أن 24X تعامل الترميز كشكل لنفس الورقة المالية.
وفقًا للنص المقترح، يمكن تداول الورقة المالية بشكلها التقليدي أو، خلال تجربة DTC، بشكلها المرمز.
الورقة المالية المؤهلة لـ DTC بشكلها المرمز ستكون قابلة للتداول على نفس منصة 24X وبنفس أولوية التنفيذ مثل النسخة التقليدية فقط إذا كانت قابلة للاستبدال (Fungible) مع السهم التقليدي، ولها نفس رقم CUSIP (رمز التعريف) ونفس رمز التداول، وتمنح نفس الحقوق والامتيازات.
هذه اللغة المتعلقة بالحقوق مهمة. الملف يربط المعاملة المرمزة بنفس حزمة الحقوق الخاصة بالورقة المالية التقليدية.
الأداة المرمزة التي لا تحمل هذه الحقوق أو لا تشارك نفس CUSIP والرمز ستُعالج كمنتج منفصل وليس كشكل مرمز للسهم الموجود.
الملف أيضًا يجعل الترميز تفضيلًا خاضعًا للتحكم. المشاركون المؤهلون الذين يريدون تسوية مرمزة سيختارون علامة محددة عند إدخال الأمر.
هذه العلامة قد تتضمن معلومات تطلبها DTC، مثل عنوان البلوكشين (Blockchain) والمحفظة (Wallet). 24X ستوصل التعليمات إلى DTC، لكن DTC ستنفذ التفضيل فقط إذا كان متوافقًا مع قواعدها وسياساتها وإجراءاتها وشروط خطاب عدم الإجراء (No-Action Letter).
إذا كان العضو غير مؤهل، أو الورقة المالية غير مؤهلة، أو البلوكشين غير متوافق، أو المحفظة غير مسجلة لدى DTC، يبقى الأمر شكله التقليدي.
هذا البديل يكشف نقطة التحكم. طبقة الترميز تابعة لأهلية DTC وإجراءات البورصة، وليس العكس.
هذا يخلق حدودًا عملية للملف بأكمله. الوصول المرمز يمكن أن يوجد، لكن يجب أن يمر عبر أهلية العضو، وأهلية الورقة المالية، وتسجيل المحفظة، وتوافق البلوكشين، وحدود تشغيل DTC نفسها.
كلما ابتعد المنتج المرمز عن هذه الضوابط، كلما انحرف عن المسار الذي تطلب 24X استخدامه هنا.
DTC تبقي طبقة السجلات قريبة للأسهم المرمزة
اقتراح 24X يعتمد على تجربة الترميز الخاصة بـ DTC، والتي تستند إلى خطاب عدم إجراء من فريق هيئة الأوراق المالية بتاريخ 11 ديسمبر 2025.
هذا الخطاب يصف نسخة تجريبية من خدمات الترميز الخاصة بـ “شركة DTCC” (DTCC Tokenization Services) والتي تسمح لمشاركي DTC باختيار تسجيل حقوق الملكية للأوراق المالية المحفوظة لدى DTC على دفتر أستاذ موزع (Distributed Ledger) بدلاً من دفتر الأستاذ المركزي لـ DTC فقط.
التجربة مبنية على المشارك. مشارك DTC يسجل عنوان بلوكشين واحدًا أو أكثر معتمدًا كمحافظ مسجلة.
إذا أمر المشارك DTC بترميز حق ملكية مؤهل، ستقوم DTC بخصم هذا الحق من حساب المشارك، وإيداعه في حساب رقمي شامل (Digital Omnibus Account)، وسك (Mint) رمز يمثل هذا الحق في محفظة المشارك المسجلة.
شركة “سيد وشركاه” (Cede & Co.)، وهي الاسم القانوني الذي تستخدمه DTC، ستبقى المالكة المسجلة للأوراق المالية الأساسية التي تمثلها الحقوق المرمزة.
كما ستتتبع DTC تحركات الرموز من خلال نظام “لجر سكان” (LedgerScan)، وهو نظام خارج السلسلة (Off-Chain) يراقب نشاط المحفظة ويعمل كسجلات رسمية لـ DTC للحقوق المرمزة.
هذا الهيكل يعطي الترميز بعض الخصائص الشبيهة بالبلوكشين مع إبقاء سجل الأسهم داخل بيئة DTC الخاضعة للرقابة.
الرموز يمكن أن تنتقل بين المحافظ المسجلة المرتبطة بالمشاركين، لكن DTC تحتفظ بالرؤية وتضع معايير التكنولوجيا.
التجربة تتضمن أيضًا حدودًا: الأوراق المالية المؤهلة تشمل أسهم مؤشر راسل 1000 (Russell 1000) وسندات الخزانة الأمريكية وصناديق المؤشرات المتداولة للمؤشرات الرئيسية؛ الحقوق المرمزة لا تحصل على أي قيمة ضمان أو تسوية لضوابط المخاطر في DTC؛ DTC يجب أن تقدم تقارير ربع سنوية لفريق هيئة الأوراق المالية؛ وموقف الفريق يُسحب بعد ثلاث سنوات من الإطلاق ما لم يتغير الإطار.
هذه التفاصيل تجعل الملف أكثر أهمية. 24X و DTC يبنيان مسارًا خاضعًا للرقابة للوصول المرمز داخل الآلية التي تقف بالفعل خلف تداول الأسهم الأمريكية.
هذا المسار الخاضع للرقابة لا يزال يترك أسئلة عملية للسوق. 24X يجب أن تحدد الأوراق المالية المؤهلة، و DTC يجب أن تحدد أي المشاركين والبلوكشين والمحافظ معتمدة، والقيمة التشغيلية يجب أن تصبح مرئية للمستخدمين الذين قد لا يرون طبقة DTC مباشرة.
المنافسة الحقيقية للأسهم المرمزة هي في التوزيع
ملف 24X يترك مسألة سيطرة المنصات الرقمية الأصلية (Crypto-Native) دون حل. لكنه يظهر أن البورصات الخاضعة للتنظيم تبني مسارًا متوافقًا للطلب على الأسهم المرمزة قبل أن تُحسم هذه المسألة التنافسية.
هذا التمييز يغير الإطار التنافسي لأن قصة الأسهم المرمزة غالبًا ما قُدمت كصراع مباشر بين تطبيقات العملات الرقمية والوسطاء التقليديين.
المنصات الرقمية الأصلية يمكنها تقديم وصول عالمي وواجهات محافظ مألوفة وسلوك مستخدم دائم. المنتجات التي تتبع أسعار الأسهم فقط أو تعتمد على أغلفة قد تترك حامليها بدون الحقوق الكاملة للسهم.
نموذج 24X-DTC يهاجم هذه الفجوة من الاتجاه الآخر. إنه يحافظ على حقوق وهوية السوق للورقة المالية الأساسية، لكنه يفعل ذلك بإبقاء الوصول داخل ضوابط البورصة و DTC.
المفاضلة واضحة: النموذج قد يبدو أقل انفتاحًا من منتج رقمي أصلي، لكنه يبقي السهم داخل إطار قانوني وتشغيلي مألوف للمصدرين والوسطاء والمنظمين والمؤسسات.
نمط تجربة DTC كان مرئيًا بالفعل في تغطية سابقة من CryptoSlate لتجربة ترميز DTC: الترميز يُقدم من خلال بنية تحتية للحفظ والتسوية قائمة، مع أهلية محدودة والتزامات تقارير.
خطط منفصلة من ICE و NYSE تشير إلى نهج أخرى من المؤسسات القائمة، بما في ذلك منصة أوراق مالية مرمزة مخطط لها بطموحات تشغيل دائم وتسوية أسرع، لكن هذا يختلف عن هيكل تجربة DTC في ملف 24X.
الإشارة الفورية من SR-24X-2026-20 هي حل وسط محدد: اجعل الوصول مرمزًا، لكن حافظ على الورقة المالية والدفاتر والحقوق وضوابط التسوية معروفة بأسلوب وول ستريت.
الاختبار التالي هو ما إذا كان هذا الحل الوسط مفيدًا بما فيه الكفاية. إذا قدم ترميز البورصة المتوافق مع DTC وصولًا ذا مغزى بعد ساعات التداول أو توزيعًا عالميًا أو كفاءة تشغيلية دون كسر حقوق المساهمين، فقد تمتلك البنية التحتية التقليدية النسخة الأولى الرئيسية من الأسهم المرمزة.
إذا شعرت بأنها مرخصة جدًا أو مخفية جدًا عن المستخدمين النهائيين، فستستمر تطبيقات العملات الرقمية في الضغط بحجة التوزيع.
الآن، الطريق يتشكل من خلال DTC. الأسهم المرمزة قد تصل مع إشارة بلوكشين في تدفق الأوامر، لكن المسار الأساسي لا يزال يمر عبر DTC.
الأسئلة الشائعة (FAQ)
ما هو الفرق بين السهم العادي والسهم المرمز حسب ملف 24X؟
حسب الملف، السهم المرمز هو نفس السهم العادي تمامًا من حيث الهوية القانونية ورقم CUSIP ورمز التداول والحقوق. الفرق الوحيد هو أن السهم المرمز يمثل بشكل رقمي على دفتر أستاذ موزع (مثل البلوكشين) بدلاً من الدفاتر المركزية التقليدية، وذلك خلال تجربة تديرها شركة DTC.
هل يمكن لأي شخص تداول الأسهم المرمزة في بورصة 24X؟
لا. التداول يقتصر على “الأعضاء المؤهلين” في بورصة 24X وهم المشاركون المؤهلون لدى DTC. كما يجب أن تكون الورقة المالية نفسها مؤهلة وأن تكون المحفظة الرقمية مسجلة ومعتمدة. إذا لم تتوفر هذه الشروط، يبقى التداول بالشكل التقليدي.
هل هذا يعني أن الأسهم المرمزة ستكون مثل العملات الرقمية تمامًا؟
ليس تمامًا. بينما يستخدم الترميز تكنولوجيا البلوكشين، فإن البنية التحتية تبقى خاضعة لرقابة بورصة 24X وشركة DTC. هذا يعني أن الأسهم المرمزة ستحتفظ بجميع حقوق المساهمين العاديين ولكنها ستكون أقل انفتاحًا من العملات الرقمية لأنها تتطلب موافقة وسطاء تقليديين ومؤسسات مالية للوصول إليها.
