تواجه منصة هايبرليكويد (Hyperliquid) عملية تنظيمية محتملة تستغرق من 10 إلى 12 شهرًا لدخول السوق الأمريكية، حتى لو تحركت الوكالات الفيدرالية بسرعة، وفقًا للمحامي السابق في هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية آشلي إيبرسول، بعد أن قال الرئيس دونالد ترامب إن الجهات التنظيمية تعمل على مسار متوافق للمنصة.
قال آشلي إيبرسول، المؤسس المشارك والمسؤول القانوني الرئيسي في شركة tx والمحامي السابق في هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC)، إن العقبة الرئيسية ليست مجرد الحصول على إذن لشركة هايبرليكويد للعمل في البلاد. بل سيتعين على الجهات التنظيمية الأمريكية أولاً تحديد كيفية توافق عقود المشتقات الدائمة ذات الطراز الخارجي مع قوانين الأوراق المالية والمشتقات الحالية.
الرئيس ترامب يضع القضية على الطاولة
أثار الرئيس دونالد ترامب القضية في 19 أغسطس خلال اجتماع في البيت الأبيض مع مسؤولي العملات المشفرة والصناعة المالية. وقال ترامب إن رئيس لجنة تداول السلع الآجلة (CFTC) مايكل سيليج كان يعمل على إدخال هايبرليكويد إلى الولايات المتحدة “بطريقة متوافقة وقانونية بالكامل”. ولم تحدد التقارير المعاصرة موافقة أو هيكلًا تنظيميًا أو جدولًا زمنيًا لمثل هذه الخطوة.
جاءت هذه التصريحات بينما ضغطت الإدارة على الكونغرس للمضي قدمًا في قانون وضوح سوق الأصول الرقمية (Digital Asset Market Clarity Act). استخدم ترامب نفس اجتماع 19 أغسطس لحث المشرعين على تمرير التشريع، الذي من شأنه إنشاء حدود أوضح بين إشراف هيئة الأوراق المالية والبورصات ولجنة تداول السلع الآجلة على الأصول الرقمية.
هايبرليكويد تحتاج أكثر من موافقة لجنة تداول السلع الآجلة
قال إيبرسول إن القانون الأمريكي لا يوفر حاليًا مسارًا مباشرًا لتقديم عقود المشتقات الدائمة للعملات المشفرة للعملاء الأمريكيين بالتجزئة بالشكل المتاح عادة على المنصات الخارجية.
من المرجح أن تكون للجنة تداول السلع الآجلة (CFTC) الولاية الأساسية على العقود الدائمة المرتبطة بالسلع، بما في ذلك الأصول المشفرة التي ليست أوراقًا مالية، وفقًا لإيبرسول. لكن العقود القائمة على الأوراق المالية قد تقع تحت سلطة هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) كمقايضات قائمة على الأوراق المالية أو منتجات أخرى مرتبطة بالأوراق المالية.
وقال إيبرسول: “القضية الأساسية هي أن القانون الأمريكي لا يوفر حاليًا مسارًا تنظيميًا مباشرًا لتقديم عقود المشتقات الدائمة للعملات المشفرة لعملاء التجزئة الأمريكيين بالشكل الذي يتداولون به في الخارج”.
بالنسبة لهايبرليكويد، قد يتضمن الهيكل المتوافق متطلبات تسجيل تغطي منصة التداول والمقاصة والوسطاء. وقال إيبرسول إن البنية التحتية لسوق العقود المحددة (DCM) ومنظمة مقاصة المشتقات (DCO) يمكن أن تشكل جزءًا من العملية، مع متطلبات منفصلة من هيئة الأوراق المالية والبورصات حيثما تتعلق الأوراق المالية.
التسجيل سيعالج جزءًا فقط من المشكلة. وفقًا لإيبرسول، ستحتاج الوكالات الفيدرالية أولاً إلى تحديد ما إذا كان الكونغرس قد منحها بالفعل سلطة كافية على هذه المنتجات، ثم وضع قواعد يمكن بموجبها تقديم العقود الدائمة بشكل قانوني.
يمكن للجهات التنظيمية استخدام وضع القواعد الرسمي أو الإعفاءات التنظيمية أو مزيج من الاثنين لإنشاء مثل هذا المسار، أضاف إيبرسول.
بعض هذا النقاش التنظيمي جارٍ بالفعل. في يوليو، طلب مركز سياسات هايبرليكويد وشركة فانتوم (Phantom) من لجنة تداول السلع الآجلة تطوير قواعد مصممة خصيصًا للأسواق على السلسلة بدلاً من تطبيق متطلبات مصممة للوسطاء التقليديين. وجادلت المجموعتان بأن مطوري البرمجيات اللامركزية ومقدمي المحافظ غير الحاضنة لا ينبغي أن يواجهوا تلقائيًا نفس التزامات التسجيل التي تواجهها الشركات المالية التقليدية.
اختصاص هيئة الأوراق المالية ولجنة تداول السلع الآجلة يتبع الأصل الأساسي
تقسيم المسؤولية بين الوكالتين الفيدراليتين سيخلق طبقة إضافية من العمل.
قارن إيبرسول القضية بالإطار الذي تم إنشاؤه بعد قانون دود-فرانك، الذي قسم الإشراف الفيدرالي بين المقايضات التي تنظمها لجنة تداول السلع الآجلة والمقايضات القائمة على الأوراق المالية التي تشرف عليها هيئة الأوراق المالية والبورصات. في رأيه، يمكن أن تتبع العقود الدائمة للعملات المشفرة مبدأً مشابهًا، حيث يتم تحديد الاختصاص حسب التعرض الاقتصادي لكل عقد.
العقد الدائم القائم على ورقة مالية أو مجموعة من الأوراق المالية سيشمل عمومًا هيئة الأوراق المالية والبورصات، بينما العقد المرتبط بسلعة سيقع عادة تحت سلطة المشتقات في لجنة تداول السلع الآجلة، كما قال.
يمكن أن تنشأ أسئلة أكثر تعقيدًا عندما تتفاعل الأصول الفورية والمشتقات داخل نفس النظام البيئي للتداول. وفقًا لإيبرسول، يمكن أن تخلق مثل هذه الترتيبات حالات خاصة تتطلب تنسيقًا بين الجهتين التنظيميتين، تمامًا كما كان على الوكالتين تطوير حدود اختصاص مفصلة بعد دود-فرانك.
أصبحت القضية ذات صلة خاصة بالعقود الدائمة المرتبطة بالأسهم. في 24 أغسطس، اقترح مركز سياسات هايبرليكويد معاملة العقود الدائمة المرتبطة بالأسهم المؤهلة كعقود آجلة للأوراق المالية ضمن هيكل قائم تشرف عليه هيئة الأوراق المالية والبورصات ولجنة تداول السلع الآجلة بشكل مشترك. وقالت المنظمة إن أسواق HIP-3 عالجت أكثر من 480 مليار دولار من الحجم الافتراضي التراكمي خلال أول 10 أشهر.
قبل عدة أيام، قدم مركز السياسات وشركة trade[XYZ] أيضًا خمس ركائز مقترحة إلى هيئة الأوراق المالية والبورصات لتنظيم العقود الدائمة لما قبل الطرح العام الأولي. نشرت الهيئة التقديم لكنها لم تؤيد أو توافق على المنتجات المقترحة.
مسار دخول هايبرليكويد للسوق الأمريكية قد يستغرق 10 إلى 12 شهرًا
حتى مع الدعم السياسي، يتوقع إيبرسول أن تستغرق العملية الإدارية وقتًا أطول بكثير من العمل التقني اللازم لتقديم المنتجات.
تقديره من 10 إلى 12 شهرًا يفترض أن هيئة الأوراق المالية والبورصات ولجنة تداول السلع الآجلة تقرران بنشاط إنشاء مسار للعقود الدائمة. سيتعين على الجهات التنظيمية أولاً تحديد سلطتها القانونية، وتطوير إطار عمل، وإعداد أي قواعد أو إعفاءات مطلوبة.
عملية وضع القواعد الرسمية يمكن أن تتطلب بعد ذلك من الوكالات نشر المقترحات، وجمع التعليقات العامة، ومراجعة تلك التقديمات، واعتماد التدابير النهائية، وتنفيذ الإطار الناتج.
وقال إيبرسول: “تقدير 10 إلى 12 شهرًا يفترض مرحلة إجراءات طويلة تدور أساسًا حول العملية الإدارية وليس التنفيذ التكنولوجي”.
من الممكن حدوث عملية أسرع إذا اعتمدت الجهات التنظيمية بشكل كبير على الصلاحيات والإعفاءات المتاحة لها بالفعل.
حذر إيبرسول من أن التقدير الأطول يفترض بالفعل أن الجهات التنظيمية تريد نجاح العملية. التقاضي أو الخلافات بين هيئة الأوراق المالية والبورصات ولجنة تداول السلع الآجلة أو تغير الأولويات السياسية أو استنتاج أن الكونغرس يجب أن يمرر تشريعًا أولاً يمكن أن يدفع أي إطلاق أمريكي إلى أبعد من ذلك.
المتداولون الأمريكيون لديهم بالفعل تعرض محدود لمنتجات العقود الدائمة ضمن هياكل منظمة. في يونيو، قدمت شركة كالشي (Kalshi) طلبًا إلى لجنة تداول السلع الآجلة لإدراج عقود دائمة مرتبطة بعملة HYPE بعد إطلاق عقود بيتكوين وإيثريوم الدائمة للعملاء الأمريكيين.
الوصول إلى هايبرليكويد نفسها لا يزال أكثر تقييدًا. أضافت كوين بيس (Coinbase) أكثر من 290 سوقًا دائمًا مدعومًا بهايبرليكويد إلى تطبيق Base App الخاص بها في 19 أغسطس، مع وصول الرافعة المالية إلى 50 ضعفًا على العقود المدعومة، لكن المستخدمين الأمريكيين تم استبعادهم جنبًا إلى جنب مع المستخدمين في المملكة المتحدة وكندا.
القانون الحالي قد يوفر مسارًا أسرع لكن أقل يقينًا
بدلاً من انتظار الكونغرس، يمكن لهيئة الأوراق المالية والبورصات ولجنة تداول السلع الآجلة أن تستنتجا أن صلاحياتهما القانونية الحالية كافية لإنشاء إطار منظم، وفقًا لإيبرسول. مثل هذا النهج يمكن أن يقصر العملية، خاصة إذا استخدمت الوكالات الإعفاءات جنبًا إلى جنب مع قواعد المشتقات والأوراق المالية الحالية.
يبقى قيد قانوني بعد قرار المحكمة العليا الأمريكية لعام 2024 في قضية لوبير برايت إنتربرايزس ضد رايموندو، الذي أنهى عقيدة شيفرون التي كانت توجه المحاكم للاعتماد على التفسيرات المعقولة للوكالات للقوانين الفيدرالية الغامضة.
وقال إيبرسول: “لا يمكن للوكالة إنشاء اختصاص قانوني بمجرد تفسير الغموض لصالحها”.
إذا تم الطعن في تفسير لهيئة الأوراق المالية والبورصات أو لجنة تداول السلع الآجلة، قال إن المحكمة ستحدد بشكل مستقل ما إذا كان الكونغرس قد منح الوكالة بالفعل سلطة على المنتج. يمكن أن يحمل منطق الوكالة وزنًا إقناعيًا، لكنه لن يحصل على احترام شيفرون لمجرد أن القانون الأساسي كان غامضًا.
وبالتالي فإن الإجراءات من الكونغرس ستوفر مسارًا قانونيًا أنظف، وفقًا لإيبرسول، لأن المشرعين يمكنهم صراحةً تفويض المنتجات الدائمة، وتقسيم المسؤولية بين هيئة الأوراق المالية والبورصات ولجنة تداول السلع الآجلة، وتحديد حدود سلطة كل جهة تنظيمية.
التشريع يحمل مشكلة توقيت خاصة به. قال إيبرسول إن المسار من خلال الكونغرس قد يستغرق وقتًا أطول بكثير وقد لا يسفر عن قانون على الإطلاق.
القضية ذات صلة خاصة بينما يظل قانون CLARITY دون حل في واشنطن. يسعى التشريع إلى إنشاء حدود فيدرالية بين السلع الرقمية والأوراق المالية، مع حصول لجنة تداول السلع الآجلة على سلطة إضافية على أسواق السلع الرقمية المؤهلة بينما تحتفظ هيئة الأوراق المالية والبورصات بالاختصاص على الأوراق المالية.
إطار العقود الدائمة الأمريكي لن يقتصر على هايبرليكويد
أي مسار تنظيمي يتم إنشاؤه لهايبرليكويد سيكون له أيضًا عواقب على منصات التداول الأمريكية المنافسة، قال إيبرسول.
لا يمكن للجهات التنظيمية الفيدرالية بشكل واقعي إنشاء إطار قانوني ينطبق على شركة واحدة فقط. بمجرد أن تحدد هيئة الأوراق المالية والبورصات ولجنة تداول السلع الآجلة متطلبات تقديم العقود الدائمة للعملات المشفرة، سيكون لدى الشركات الأخرى التي تفي بنفس المعايير التنظيمية أسس لطلب الإذن لتقديم منتجات مماثلة.
وقال إيبرسول: “أي مسار تنظيمي تخلقه الجهات التنظيمية لهايبرليكويد لا يمكن أن يكون خاصًا بهايبرليكويد بشكل واقعي”.
لذلك سيكون لدى كوين بيس وكراكن وغيرها من المنصات المسجلة بشكل مناسب أساس قوي للسعي للحصول على منتجات مماثلة إذا أنشأت الجهات التنظيمية إطارًا أمريكيًا عمليًا، وفقًا لإيبرسول.
الأسئلة الشائعة
كم من الوقت سيستغرق دخول هايبرليكويد إلى السوق الأمريكية؟
وفقًا للمحامي السابق في هيئة الأوراق المالية والبورصات آشلي إيبرسول، قد تستغرق العملية التنظيمية من 10 إلى 12 شهرًا، حتى مع الدعم السياسي، بسبب الحاجة إلى تحديد الاختصاصات القانونية ووضع قواعد تنظيمية جديدة للعقود الدائمة.
ما هي العقبة الرئيسية أمام دخول هايبرليكويد إلى الولايات المتحدة؟
العقبة ليست مجرد الحصول على موافقة، بل إن القانون الأمريكي لا يوفر حاليًا مسارًا مباشرًا لتقديم عقود المشتقات الدائمة للعملات المشفرة للعملاء الأمريكيين بالشكل المتداول في الخارج، مما يتطلب إنشاء إطار تنظيمي جديد من قبل لجنة تداول السلع الآجلة وهيئة الأوراق المالية والبورصات.
هل سيكون المسار التنظيمي حصريًا لهايبرليكويد؟
لا، أي مسار تنظيمي يتم إنشاؤه سينطبق على جميع الشركات التي تستوفي المتطلبات، مما يعني أن منصات مثل كوين بيس وكراكن ستتمكن أيضًا من تقديم منتجات مماثلة إذا أنشأت الجهات التنظيمية إطارًا أمريكيًا عمليًا للعقود الدائمة.
