تفتح هيئة الأوراق المالية الباب أمام مبيعات داخلية للعملات المشفرة من اليوم الأول يعتزم مجلس الشيوخ حظرها

اقتراح هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية الجديد لجمع الأموال عبر العملات الرقمية يتعامل عمدًا مع الرموز على أنها قابلة للتداول بحرية فور شرائها، إلا إذا نص المُصدر أو أي قانون آخر على خلاف ذلك.

عادةً ما يعرف الأشخاص المقربون من مشروع معين معلومات أكثر من الجمهور أثناء بناء المشروع، وقد لا تتوافق مصالحهم دائمًا مع مصالح الآخرين.

مشروع قانون “الوضوح” الذي قدمه مجلس الشيوخ في 22 يوليو سيلزم المقربين بالاحتفاظ بالرمز لمدة عام كامل قبل أن يجتاز مشروعهم اختبارًا محددًا للتحكم، ثم ستة أشهر إضافية بعد ذلك. كما يحد مشروع القانون من كمية الرموز التي يمكنهم بيعها، لكن اقتراح هيئة الأوراق المالية يتجاهل هذه المتطلبات.

كيف توصلت هيئة الأوراق المالية لقرارها بشأن مقربي مشاريع العملات الرقمية

تقضي لائحة “الأصول الرقمية” التابعة للهيئة وقتًا طويلًا في بناء الحجج لدعم فترات حظر البيع للمقربين قبل أن تتجاهلها. تناقش اللائحة الفجوة المعلوماتية بين المقربين والمشترين، وتستعرض أبحاثًا تُظهر أن العروض الرمزية تميل إلى الأداء الأفضل عند وجود شروط قفل أو احتفاظ بالرموز، ثم تستقر في النهاية على الإفصاح كحل.

المُصدرون هم من يقررون ما إذا كانوا سيقيدون مقربيهم أم لا، وتذهب الهيئة خطوة أبعد بسؤالها المعلقين عما إذا كان ينبغي فرض فترة احتجاز لمدة عام واحد قبل إصدار القاعدة النهائية.

هذا السؤال لن يكون منطقيًا إذا كانت المسودة تتضمن بالفعل فترة عام واحد.

لا يزال الاقتراح يحد من كمية الرموز التي يمكن للمقربين بيعها، حتى دون فترة احتجاز إلزامية. يمكن للعرض من المستوى الثاني بموجب إعفاء جمع الأموال الخاص بالهيئة أن يجمع ما يصل إلى 75 مليون دولار سنويًا، ويمكن للجهات المرتبطة بالمُصدر توفير ما يصل إلى 22.5 مليون دولار من هذا المبلغ. أما المستوى الأول فيبلغ الحد الأقصى له 20 مليون دولار إجمالًا، مع 6 ملايين دولار متاحة لنفس المقربين.

حد أقصى منفصل يدخل حيز التنفيذ خلال السنة الأولى من عروض المُصدر، ويحد من الأوراق المالية المباعة من قبل المقربين بنسبة 30% من إجمالي المبلغ المُجمع. إذا حسبت الأرقام لعرض كامل من المستوى الثاني بقيمة 75 مليون دولار، فسيكون السقف 22.5 مليون دولار، وهو نفس رقم حد الجهات المرتبطة.

الحدود القصوى تحكم كمية ما يمكن للمقربين بيعه من خلال عرض مؤهل، مما يترك التوقيت باعتباره السؤال المفتوح الحقيقي. يمكن للمقرب أن يبيع الرمز في اللحظة التي يتوقف فيها عن اعتباره ورقة مالية مقيدة، دون أي فترة احتجاز أدنى مطلوبة.

مسودة مجلس الشيوخ، في قسم بعنوان “قيود خاصة على التصرف”، تلزم المقربين بالاحتفاظ بالرمز المغطى لمدة 12 شهرًا على الأقل قبل شهادة الشبكة بأنها خالية من السيطرة المنسقة.

بمجرد الحصول على هذه الشهادة، ينخفض الحد الأدنى إلى ستة أشهر، ولا يزال مشروع القانون يحد من كمية الرموز التي يمكن للمقرب بيعها في أي فترة 12 شهرًا، مع ترك الهيئة لتحديد الرقم.

تعريفان مختلفان للمقرب

تصبح المقارنة أكثر تعقيدًا عند النظر إلى من يُعتبر مقربًا بموجب كل إطار قانوني.

تلقي الهيئة شبكة واسعة مبنية على الإفصاح، وتشمل المؤسسين والموظفين والمديرين والمستشارين وحتى أفراد العائلة المباشرة. يرسم الكونغرس خطوطًا أضيق بناءً على عتبات ملكية العملات الرقمية، مثل المؤسسين الذين يمتلكون 4% على الأقل من الأصول المساعدة للمشروع أو الحائزين الذين يسيطرون على 10% على الأقل. أنظمة الحوكمة اللامركزية مستبعدة تمامًا من التعريف.

كلاهما يصف نفس الفكرة: شخص قريب بما يكفي من مشروع ليعرف أشياء لا يعرفها الجمهور. لكنهما بنيا هذه الفكرة ببنية قانونية مختلفة، أداتان مختلفتان تستهدفان مشكلة مماثلة.

كل تفصيل في هذه المقارنة يعيدنا إلى نفس السؤال الأساسي: هل يجب على مشتري الرموز تقييم مخاطر المقربين بأنفسهم بعد الإفصاح، أم يجب إجبار المقربين قانونيًا على البقاء معرضين لتلك المخاطر نفسها بينما لا يزال المشروع في مراحله الأولى؟

التحليل الاقتصادي للهيئة يجادل في كلا الاتجاهين، قائلًا إن سهولة الخروج للمؤسسين والموظفين الأوائل يمكن أن تشجع الاستثمار وتحرر رأس المال لاستخدامه التالي. وفي الوقت نفسه، تعترف الهيئة بأن المبيعات الكبيرة من المقربين يمكن أن تجعل الصراعات التي تهدف فترة القفل إلى منعها أسوأ.

اقتراح الهيئة مبني للعملات الرقمية المرتبطة بمُصدر لا يزال أمامه عمل لإنجازه. هذا الوصف يناسب المشاريع في مراحلها المبكرة أكثر بكثير من أصل لا توجد له خارطة طريق ولا فريق لتنفيذها.

الفجوة بين البيتكوين ومعظم الرموز التي تحكمها هذه القاعدة هي سبب عدم تأثير نقاش فترة القفل على البيتكوين تقريبًا.

أي نسخة من سيولة مقربي العملات الرقمية ستفوز

الحالة الإيجابية لقواعد أكثر صرامة للمقربين تعتمد على فترة التعليقات العامة للهيئة التي تبني زخمًا كافيًا لإضافة شرط الاحتفاظ لعام واحد قبل إصدار القاعدة النهائية.

يمكن أيضًا للكونغرس أن يمرر شيئًا قريبًا من لغة مشروع “الوضوح” الحالية أولًا. أي من المسارين يدفع جمع الأموال الرمزية في الولايات المتحدة نحو عالم يتحمل فيه المقربون نفس الخسائر التي يتحملها الجميع لفترة محددة.

التكلفة تقع على المؤسسين والموظفين الأوائل الذين كانوا يأملون في سيولة أسرع.

الحالة السلبية هي أن نهج الهيئة القائم على الإفصاح أولًا يصبح الواقع الفعلي بينما يبقى مشروع “الوضوح” غير مكتمل في الكونغرس. تتحول فترات قفل العملات الرقمية إلى شيء تختار المشاريع الدخول فيه من أجل المصداقية، والمشروع الذي لا توجد عليه أي قيود يمكنه جمع الأموال.

لكنه يفعل ذلك بخصم أكبر، لأن خطر خروج المقربين مبكرًا يبقى على جانب المشتري.

لا توجد أي نسخة منها قانونًا بعد، والإطاران يعرّفان المقرب بطريقتين مختلفتين تمامًا. يتفقان على أن المخاطرة حقيقية، لكنهما يختلفان على من يتحملها: المشتري الذي يحصل على إفصاح أم المقرب الذي يحصل على مهلة زمنية.

الأسئلة الشائعة

ما هو الفرق الرئيسي بين اقتراح الهيئة ومشروع قانون مجلس الشيوخ بشأن بيع المقربين للرموز؟

الفرق الرئيسي هو أن اقتراح الهيئة يسمح للمقربين ببيع الرموز فور اعتبارها قابلة للتداول دون فترة احتجاز إلزامية، مع الاعتماد على الإفصاح كمفتاح للحماية. أما مشروع قانون مجلس الشيوخ فيفرض على المقربين الاحتفاظ بالرموز لمدة 12 شهرًا قبل اجتياز الاختبار، ثم 6 أشهر إضافية بعده، مع حدود على الكمية المباعة.

لماذا لا يؤثر نقاش فترة القفل على البيتكوين تقريبًا؟

لأن البيتكوين لا يرتبط بمُصدر أو فريق لا يزال يعمل على تطوير المشروع. اقتراح الهيئة مبني للعملات الرقمية المرتبطة بمشاريع في مراحلها المبكرة لا تزال بحاجة إلى إنجاز العمل، وهذا الوصف لا ينطبق على البيتكوين التي لا توجد لها خارطة طريق أو فريق لتنفيذها.

من يُعتبر مقربًا وفقًا لكل إطار قانوني؟

الهيئة تعرّف المقرب بشكل واسع وتشمل المؤسسين والموظفين والمديرين والمستشارين وأفراد العائلة المباشرة. أما الكونغرس فيستخدم تعريفًا أضيق يعتمد على نسب الملكية، مثل المؤسسين الذين يمتلكون 4% على الأقل من أصول المشروع، ويستبعد أنظمة الحوكمة اللامركزية من التعريف تمامًا.