بحث الاحتياطي الفيدرالي عن العملات المستقرة يكشف كيف يمكن احتساب الدولار نفسه مرتين في M1 أو M2
أصدر فريق من خبراء الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي مذكرة بحثية في الرابع من سبتمبر/أيلول، تستعرض مسارًا محتملاً لإدراج العملات المستقرة المنظمة ضمن المعروض النقدي الرسمي (M1 أو M2). ويعتمد هذا الإطار المحاسبي على إجراء تعديلات ضرورية قبل أن يتمكن التداول الإجمالي للعملات المستقرة من الدخول في أي من هذين المقياسين النقديين.
تُستبعد العملات المستقرة حاليًا من إجمالي المعروض النقدي الأمريكي. وتجعل المذكرة الجديدة المعالجة المستقبلية لهذه العملات مرهونة بالاستخدام الاقتصادي الفعلي، إلى جانب إجراء تعديلات تأخذ في الاعتبار الأصول الاحتياطية التي تُحتسب بالفعل في مقاييس أخرى، وفصل التداول المحلي داخل الولايات المتحدة عن النشاط العالمي. فبدون هذه التعديلات، قد يعكس ارتفاع المعروض النقدي مجرد غلاف جديد لأموال كان النظام المالي قد قام بقياسها بالفعل.
هذا التمييز مهم لأي شخص يستخدم مؤشري M1 أو M2 لتقييم حالة السيولة بالدولار. فالزيادة الإحصائية الناتجة عن إعادة التصنيف لا تعكس بالضرورة قوة شرائية جديدة تم إنشاؤها بالفعل في الاقتصاد.
تعتبر هذه المذكرة بحثًا مستقلاً يخص فريق الخبراء، وتعبر عن آرائهم الشخصية فقط، ولا تمثل أي سياسة رسمية للاحتياطي الفيدرالي. تبقى التعريفات الحالية كما هي دون تغيير، ويقدم التحليل سيناريوهات محتملة فقط.
كيف يمكن للعملات المستقرة أن تدخل المعروض النقدي وما هي مشكلة الاحتساب المزدوج؟
مؤشر M1 هو المقياس الرسمي الأضيق للمال في أمريكا، ويشمل العملة الورقية والأرصدة عالية السيولة التي يستخدمها الأفراد والشركات للمعاملات اليومية. بينما يشمل مؤشر M2 كل ما في M1 بالإضافة إلى أصول ادخارية أقل سيولة مثل الودائع لأجل صغيرة وصناديق أسواق المال للأفراد.
يطبق مؤلفو المذكرة هذا التقسيم الوظيفي على العملات المستقرة. إذا كانت هذه العملات تُستخدم غالبًا كوسيلة ادخار مستقرة أو كسيولة لتداول العملات الرقمية، فقد يكون تصنيفها ضمن M2 (وليس M1) هو الأنسب. أما إذا أصبحت وسيلة دفع شائعة في المعاملات اليومية، فإن قابلية تحويلها الفوري قد يدعم تصنيفها ضمن M1.
ويبقى هذا الإطار النظري خاضعًا لشروط معينة. فقانون العملات المستقرة يتطلب من المصدرين المرخصين الاحتفاظ باحتياطيات واضحة بنسبة 1:1 على الأقل، ونشر معلومات شهرية عن هذه الاحتياطيات، ويترك قرار التصنيف ضمن M1 أو M2 لقرار إحصائي منفصل. ويشير الاحتياطي الفيدرالي إلى أن الأمر سيظل يتطلب بيانات موحدة عن التداول وسلسلة تقارير مناسبة لجمع المعلومات الإحصائية النقدية.
المشكلة الجوهرية في القياس تكمن في جانب الاحتياطيات. بموجب القانون المذكور، يمكن أن تشمل الاحتياطيات المسموح بها الودائع المصرفية وأدوات الخزانة الأمريكية وصناديق أسواق المال الحكومية. وتشير المذكرة إلى أن بعض هذه الودائع المصرفية وصافي أصول صناديق المال تُحتسب بالفعل في M1 أو M2 الحاليين.
فعلى سبيل المثال، إذا استلم المصدر أموالاً بالدولار، وأودع جزءًا منها في حساب مصرفي أو صندوق سوق مال، ثم أصدر عملات مستقرة مقابل هذا الاحتياطي، فإن احتساب هذه العملات بقيمتها الاسمية في المعروض النقدي قد يضيف سطرًا جديدًا في حين أن جزءًا من الدعم الفعلي موجود بالفعل في مكون آخر محسوب. هذا هو بالضبط ما يسمى بمشكلة احتساب الدولار نفسه مرتين.
فقط الأصول الاحتياطية المدرجة بالفعل ضمن M1 أو M2 هي التي تخلق هذا التداخل وتعتمد درجة التداخل على تكوين الاحتياطي والمعالجة الإحصائية لكل أصل من هذه الأصول. وتشدد المذكرة على ضرورة تقييم هذا التداخل بدقة قبل اختيار أي تعديل محاسبي.
ولتوضيح ذلك، تظهر عملة USDC المستقرة أن مجرد رقم إجمالي لا يكشف إلا جزءًا من الصورة الحقيقية للاحتياطي. فشركة Circle المصدرة لها تقول إن معظم احتياطيها محفوظ في صندوق Circle Reserve Fund، وهو صندوق حكومي مسجل لدى هيئة الأوراق المالية والبورصات يمكنه الاحتفاظ بالنقد وأذون الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل واتفاقيات إعادة الشراء الليلية. كما يشمل تأكيدها الشهري أيضًا أوراقًا مالية للخزانة خارج الصندوق ونقدًا محتفظًا به في مؤسسات مالية منظمة.
أحدث تقارير الضمان الشهرية النشطة من Circle لشهر يوليو أظهرت وجود 71.826 مليار عملة USDC متداولة وأصول احتياطية بقيمة سوقية عادلة تبلغ 71.904 مليار دولار. هذه الأرقام توثق الدعم الاحتياطي في لحظة زمنية محددة فقط. لكن الإضافة الصافية الفعلية إلى M1 أو M2 تتطلب عملية حسابية منفصلة لدمج هذه المعلومات مع بقية المعروض النقدي.
أي تقدير صافٍ موثوق يجب أن يطابق فئات الاحتياطي المذكورة مع المكونات النقدية المحسوبة بالفعل، ويستبعد فقط التداخلات الحقيقية، ويحافظ على الأصول الداعمة الموجودة خارج المقاييس الحالية. المصادر المتاحة حاليًا لا تحدد هذه الزيادة الصافية المطلوبة.
الفجوات في البيانات التي تؤثر على قياس المعروض النقدي الوطني
الجانب الجغرافي مشكلة منفصلة تمامًا عن تداخل الاحتياطيات. فالعملة المستقرة المدعومة بالدولار والصادرة عن شركة أمريكية منظمة يمكن أن تنتقل عالميًا عبر الشبكات الرقمية العامة، بينما سجلات المعاملات عادةً لا تتضمن معلومات كافية عن الموقع الجغرافي لتحديد الجزء الذي ينتمي فعليًا داخل مقاييس المعروض النقدي الأمريكية.
تشير المذكرة إلى أن قانون العملات المستقرة ينطبق على المصدرين الخاضعين للتنظيم الأمريكي دون تمييز بين التداول المحلي والدولي. لذلك قد تكون هناك حاجة إلى تقارير إضافية لفصل العملات المتداولة داخل الولايات المتحدة عن النشاط العالمي. فإجمالي العملات المصدرة من قبل أي شركة لا يطابق بدقة مفهوم “المال المملوك داخل أمريكا”.
الاستخدام الاقتصادي يتطلب أيضًا مجموعة بيانات منفصلة. الاختبار الوظيفي للاحتياطي الفيدرالي يسأل: هل تتصرف هذه العملات المستقرة مثل المال المخصص للمعاملات أم مثل المال المخصص للادخار؟ أعداد التحويلات الخام على الشبكات الرقمية غير كافية لأن معاملة واحدة ذكية واحدة يمكن أن تولد عدة أحداث تحويل.
ورقة عمل صادرة عن بنك التسويات الدولية نشرت في يونيو حللت أكثر من 593 مليون سجل حدث من 141 مليون معاملة إيثيريوم في عام 2025 شملت ثلاث عملات مستقرة رئيسية. حوالي ثلث المعاملات ولدت خطوات متعددة أو سجلات أحداث، بينما حدثت نسبة 60% تقريبًا من أحداث التحويل داخل معاملات معقدة ومتعددة الخطوات.
هذه المعاملات المعقدة يمكن أن تجمع بين نشاط التداول والإقراض والمراجحة (تداول فرق السعر) وتوفير السيولة والتسويات المالية. لذا، فإن معاملة كل حدث مُصدر على أنه دفعة مستقلة يمكن أن يضخم أعداد النشاط بشكل كبير ويبالغ في الدور الفعلي للعملات المستقرة كوسيلة دفع.
إحصائية الـ 60% تصف بنية الأحداث التقنية فقط. التصنيف الوظيفي الذي يقترحه فريق الاحتياطي الفيدرالي يتطلب أدلة منفصلة حول الاستخدام الاقتصادي الحقيقي لهذه العملات.
حجم هذه الفروقات يجعل التمييز أمرًا بالغ الأهمية. أحدث إحصاءات السوق العالمية تضع قيمة إجمالي العملات المستقرة عند حوالي 292.1 مليار دولار موزعة على 73 أصلًا رقميًا. وتبلغ القيمة السوقية لعملة USDC وحدها حوالي 74.5 مليار دولار مع وجود 74.51 مليار عملة في التداول. هذه الأرقام العالمية لا تخبرنا شيئًا عن ملكية أو استخدام الأمريكيين لها، كما أنها تختلف في التاريخ والغرض عن تقارير Circle الدورية، لذا لا يجب التعامل معها كمعلومات قابلة للتبادل.
للمقارنة، أظهرت بيانات الاحتياطي الفيدرالي أن المعروض النقدي الإجمالي M2 المعدل موسميًا بلغ 23.218 تريليون دولار لشهر يوليو 2026. هذا يوضح حجم المقياس الرسمي الضخم، ويُبقي حساب التعديل الصافي المطلوب لإدراج العملات المستقرة مهمة غير محسومة بعد.
إطار عمل الاحتياطي الفيدرالي يُلخص إذن ثلاث مهام محاسبية قبل أي تغيير في التصنيف: أولًا، تحديد كيفية استخدام هذه العملات فعليًا. ثانيًا، دمج الأصول الاحتياطية المدرجة بالفعل في المقاييس الحالية. ثالثًا، عزل التداول ذي الصلة بالاقتصاد الأمريكي عن النشاط العالمي. تحليل المعاملات يُفيد في المهمة الأولى فقط، بينما تبقى بيانات الاحتياطي والموقع الجغرافي ضرورية للمهمتين الأخريين.
العملات المستقرة قد تجعل M1 و M2 أكثر شمولاً في المستقبل، لكن تخطي هذه التعديلات المحاسبية سيخلط بشكل خطير بين الأرصدة المحسوبة بالفعل والسيولة الدولارية الجديدة الحقيقية.
أسئلة شائعة حول العملات المستقرة والمعروض النقدي
س: ما هو الفرق بين M1 و M2 فيما يخص العملات المستقرة؟
ج: M1 هو أضيق مقياس للمال يشمل النقد والأرصدة السائلة جدًا القابلة للاستخدام الفوري في المعاملات. أما M2 فيشمل M1 بالإضافة إلى أصول ادخارية أقل سيولة مثل الودائع لأجل. حسب المذكرة، إذا أصبحت العملات المستقرة وسيلة دفع يومية شائعة، فقد تُصنف ضمن M1. أما إذا كانت أداة ادخار أو سيولة للتداول الرقمي فقط، فتصنيفها الأنسب يكون ضمن M2.
س: لماذا يمثل احتساب العملات المستقرة في المعروض النقدي مشكلة احتساب مزدوج؟
ج: المشكلة تكمن في أن الاحتياطيات التي تدعم العملات المستقرة (مثل الودائع المصرفية وصناديق أسواق المال) تُحتسب بالفعل ضمن مقاييس M1 أو M2 الحالية. فإذا أضفنا القيمة الكاملة للعملات المستقرة دون تعديل، فسنحتسب نفس الدولار مرتين: مرة كوديعة مصرفية ومرة كعملة مستقرة. لذلك يجب تنفيذ تعديلات دقيقة لاستبعاد هذا التداخل أولاً.
س: لماذا لا تُحتسب كل العملات المستقرة المتداولة عالميًا ضمن المعروض النقدي الأمريكي؟
ج: لأن المعروض النقدي الأمريكي يقيس المال الموجود داخل الاقتصاد الأمريكي فقط. العملات المستقرة تعمل على شبكات رقمية عامة عالمية، وسجلات المعاملات لا تُظهر موقع المالك الحالي. لذلك، يتطلب العزل الدقيق للتداول المحلي عن النشاط العالمي نظامًا إضافيًا للتقارير لا يتوفر حاليًا، مما يعني أن الأرقام العالمية الكبيرة قد تضلل المقاييس الاقتصادية الوطنية.
