مستقبل العقود الدائمة المشفرة في الولايات المتحدة سيتحدد الآن بما يقرره المنظمون حول تصنيفها

بدأت المعركة القادمة حول تنظيم العقود الآجلة الدائمة للعملات الرقمية في مكان صُمم خصيصًا للمحامين والشركات القائمة والشركات الناشئة ومجموعات المصلحة العامة: وهو ملف التعليقات الخاص بالهيئات التنظيمية.

في 18 يونيو، فتحت هيئة تداول السلع الآجلة (CFTC) وهيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) باب التعليقات العامة. تطلبان رأي الجمهور حول كيفية تحديد تعريفات أدوات مثل المبادلات (swaps)، والمبادلات القائمة على الأوراق المالية، والمبادلات المختلطة، والمنتجات الجديدة، وعقود الأحداث، وطرق الامتثال البديلة المحتملة.

هذا يجعل تعريفات المنتجات المشتركة بين الهيئتين قضية تتعلق ببنية السوق بأكملها، وليست مجرد إدراج منفرد لأداة مالية واحدة.

هذا الطلب المشترك للتعليق يحول النزاع حول العقود الآجلة الدائمة للعملات الرقمية ومنتجات أسواق التوقعات إلى منصة رسمية قبل أن تصل الموجة التالية من الموافقات إلى نفس المرحلة.

النتائج عملية جدًا: الجدل الحالي حول المشتقات يتجاوز مسألة ما إذا كانت بورصة واحدة ستحصل على موافقة. فتصنيف المنتج يمكن أن يقرر كيف سيتم إطلاق العقد، ومن يمكنه إدراجه، وأي مجموعة قوانين ستحكم التداول، ومتطلبات التقارير والرقابة المطبقة، وما إذا كان بإمكان منصة عملات رقمية أن تسلك طريق امتثال بديل بدلاً من التكيف مع نموذج صُمم لسوق مختلفة.

حسب الهيئتين، ستظل فترة التعليقات العامة مفتوحة لمدة 60 يومًا بعد نشر الطلب في السجل الفيدرالي.

حتى ذلك الحين، قد تأتي أهم الإشارات القريبة من أولى رسائل التعليقات المقدمة من البورصات، وصناع السوق، ومشغلي أسواق التوقعات، ومنصات العملات الرقمية، والمجموعات المهتمة بألعاب القمار، والسلطة القضائية للولايات، ونزاهة السوق، أو حماية المستثمرين.

تنظيم العقود الآجلة الدائمة للعملات الرقمية يعتمد على تصنيفات المنتجات

الطلب يطلب التعليق على تعريفات المنتجات بموجب الباب السابع من قانون دود-فرانك. هذا هو الإطار الذي تم وضعه بعد الأزمة المالية والذي قسم المبادلات (swaps) والمبادلات القائمة على الأوراق المالية بين CFTC وSEC.

يبدو هذا تقنيًا، لكن في الممارسة العملية، هذه التعريفات تحدد أي هيئة تنظيمية تشرف على المنتج، وأي بورصة يمكنها إدراجه، وأي مجموعة قوانين تحكم التداول.

بالنسبة للعملات الرقمية، السؤال العملي هو كيف تتعامل هذه الفئات القانونية مع المنتجات التي يتم تداولها باستمرار، ويتم تسويتها نقدًا، وتشير إلى أسعار العملات الرقمية، وتشبه منتجات أسواق التوقعات، أو تمزج ميزات كانت الأسواق التقليدية تعالجها بشكل منفصل.

الطلب يسأل عن عقود الأحداث، وهياكل المنتجات المبتكرة، والاستثناءات من تعريف المبادلات، والمبادلات المختلطة، ومعاملة العقود الآجلة، والامتثال البديل. كما يسأل عما إذا كان العقد الدائم الذي يتم تسويته نقدًا ويشير إلى ورقة مالية يمكن معاملته كورقة مالية آجلة، وما هي تأثيرات هذه المنتجات على السيولة، واكتشاف السعر، والتحوط.

مثال الورقة المالية يتعلق بالأسهم وليس بالبيتكوين، لكنه يطرح اختبار تصنيف حقيقي لأسواق العقود الدائمة للعملات الرقمية: كيف ينبغي للهيئات أن تصنف الأدوات التي لا تتناسب بسهولة مع خطوط المنتجات القديمة؟

الهيئتان وضعتا بالفعل الخلفية السياسية. مذكرة التنسيق بين SEC وCFTC الصادرة في مارس ألزمت الجهات الرقابية بالتنسيق بشأن تعريفات المنتجات، وأصول العملات الرقمية، والتقنيات الناشئة، والامتثال البديل، وتبادل البيانات، والرقابة عبر الأسواق.

نفس المذكرة تحافظ على السلطة القانونية لكل هيئة. هذه الملاحظة أساسية: رسائل التعليق يمكنها تشكيل الخطوة التالية للهيئتين، لكنها لا تستطيع بمفردها إعادة كتابة القانون.

كالشي (Kalshi) يحول تصنيف عقود البيتكوين الدائمة إلى معركة سوقية حية

الصلة المباشرة بالعملات الرقمية هي شركة كالشي (Kalshi). في 29 مايو، وافقت CFTC على عقد BTCPERP الخاص بشركة KalshiEX كعقد آجل يشير إلى السعر الفوري للبيتكوين.

وصف أمر الموافقة عقدًا يتم تسويته نقدًا ويشير إلى البيتكوين، ويتم تداوله بوحدات من عشرة آلاف جزء من البيتكوين الواحد، وليس له تاريخ انتهاء محدد، ويتم تسعير المراكز باستمرار وفقًا للسوق، ويستخدم دفعات تمويل للحفاظ على التقارب مع السعر المرجعي.

هذا هو جوهر مشكلة التصنيف. يمكن للمنتج أن يبدو للمتداولين وكأنه تعرض مألوف للعقود الدائمة للعملات الرقمية بينما يطلب من الهيئات التنظيمية معاملته كعقد آجل.

السؤال العملي للعقود الآجلة الدائمة للبيتكوين هو ما إذا كان العقد الدائم على غرار العملات الرقمية يمكن أن يوجد ضمن إطار العقود الآجلة المنظمة في الولايات المتحدة دون أن يصبح “مبادلة” (swap).

إذا أصبحت هذه المعاملة دائمة، فقد تجد البورصات المنظمة في الولايات المتحدة طريقًا لإدراج منتجات ساعدت بورصات العملات الرقمية الخارجية في نشرها. إذا تغيرت، فقد تحتاج البورصات التي تسعى لنفس التعرض إلى طرق تنظيمية أخرى.

النزاع القريب بين CME وKalshi يظهر لماذا للنزاع حول التعريفات نتائج سوقية فورية. في النسخة القضائية من هذه القصة، تجادل CME بأن عقد البيتكوين الدائم لشركة Kalshi عومل بشكل خاطئ كمنتج آجل، بينما النزاع الأوسع يختبر ما إذا كان بإمكان منصة أسواق التوقعات التوجه نحو نموذج مشتقات أكبر.

المعركة القضائية هي قناة واحدة. طلب SEC-CFTC يفتح قناة أخرى.

في الدعوى القضائية، يتجادل الأطراف حول موافقة حدثت بالفعل. في عملية التعليق، يمكن للصناعة إخبار كلتا الهيئتين بما ينبغي تسمية المنتجات المستقبلية به قبل أن تصل الموجة التالية إلى نفس المرحلة.

كما فتحت CFTC طريقًا آخر للعقود الدائمة للعملات الرقمية. في نفس يوم الموافقة على Kalshi، أكد موظفو CFTC على مسار للعقود الآجلة الأجنبية لبعض العقود الدائمة لأصول العملات الرقمية المرتبطة بشركة Deribit التابعة لـ Coinbase Financial Markets وأصدروا إعفاءً تنظيميًا (no-action relief) لتحويلات هامش العملات الرقمية والعملات المستقرة المملوكة للعملاء.

هذا يظهر أن مسألة التصنيف ليست أحادية البعد. الإدراج في الولايات المتحدة، والوصول إلى البورصات الأجنبية، ومعاملة الهامش، والتنسيق بين الهيئات، كلها تشكل أين يمكن أن تذهب سيولة مشتقات العملات الرقمية.

عقود الأحداث جزء من نفس المعركة حول الحدود التنظيمية

الطلب يأتي أيضًا في وقت تواجه فيه عقود الأحداث عملية وضع قواعد خاصة بها. في 10 يونيو، نشرت CFTC مقترحًا بشأن عقود الأحداث التي تتضمن أنشطة محددة مثل ألعاب القمار، والنشاط غير القانوني، والحرب، والإرهاب، أو الاغتيال.

المقترح سيخلق إطار مراجعة منظم لتلك العقود ويأتي جنبًا إلى جنب مع نقاش أوسع حول أسواق التوقعات.

التداخل هيكلي. منتجات الأحداث والعقود الدائمة للعملات الرقمية تختلف، لكنها قد تتقارب داخل استراتيجيات البورصات المبنية حول المنتجات التي تسوى نقدًا، والتداول المستمر، والوصول المباشر للأفراد، وقواعد المشتقات الفيدرالية.

البورصة التي يمكنها إدراج تعرض للبيتكوين وعقود أحداث محددة في حساب واحد تقدم نوعًا مختلفًا من مشاكل هيكل السوق مقارنة ببورصة عقود آجلة تقليدية تدرج عائلة منتجات واحدة.

ملف التعليقات هو المكان الذي يصبح فيه هذا التقارب ملموسًا. يمكن للبورصات القائمة الضغط من أجل قواعد مماثلة عندما تخلق المنتجات مخاطر مماثلة.

يمكن لمنصات العملات الرقمية الأصلية القول بأن الفئات الأقدم تمنع المنتجات القانونية من الانتقال إلى الداخل. يمكن لمشغلي أسواق التوقعات القول إن عقود الأحداث يمكن أن توجد ضمن قانون المشتقات الفيدرالي دون أن تصبح مراهنات رياضية.

يمكن لمصالح ألعاب القمار، ومسؤولي الولايات، ومجموعات حماية المستثمرين الضغط على الهيئات بشأن الاختصاص القضائي، والرافعة المالية، والمراقبة، وملاءمة التجزئة، والإفصاح.

كانت رابطة صناعة العقود الآجلة (FIA) ومجموعة المتداولين الرئيسيين في FIA قد قدما جزءًا من هذه الحجة قبل الدعوى القضائية الحالية. في رد عام 2025 على طلب CFTC للتعليق على العقود الدائمة، قالت المجموعات إن المشتقات الدائمة تثير أسئلة جديدة لإدارة مخاطر التداول والمقاصة، وحثت على تعريفات أكثر وضوحًا، ودعت إلى عملية عامة رسمية قبل وضع قواعد أوسع.

طلب 18 يونيو يعطي هذا النوع من الحجج جمهورًا مشتركًا بين الوكالتين.

الإشارة التالية هي من سيكتب أولاً. نموذج التعليق الخاص بـ SEC يقول إن التعليقات ستكون متاحة للجمهور.

هذا يحول الملف إلى خريطة للأولويات. إذا ركزت البورصات القائمة على تصنيف المبادلات، والعملية، والضرر التنافسي، فقد تشير الطلبات إلى ضغط لإبطاء توسع المنتج.

إذا ركزت منصات العملات الرقمية الأصلية على الامتثال البديل، والوصول إلى العقود الآجلة الأجنبية، ومسارات الإطلاق المحلية، فإن التركيز يتحول إلى كيف يمكن للهيئات السماح لمنتجات جديدة بالوصول إلى المتداولين الأمريكيين دون تنظيم مكرر.

أكثر الرسائل فائدة قد لا تكون الأعلى صوتًا. يمكن لصانع سوق أن يشرح كيف ستعمل قواعد الهامش والتصفية عبر البورصات. يمكن لشركة مقاصة أن تركز على ما يحدث عندما يتم تداول عقد دائم خلال ضغوط. يمكن لمشغل سوق توقعات أن يجادل بأن عقود الأحداث يمكن أن توجد ضمن قانون المشتقات الفيدرالي دون أن تصبح منصات مراهنات. ويمكن لمسؤول ولاية أو مجموعة ألعاب قمار أن تجادل بالعكس.

لغة الهيئتين نفسها تشير إلى المفاضلة. إنهما تطلبان خطوطًا أكثر وضوحًا، لكنهما أيضًا تسألان عن الامتثال البديل. أجندة التنسيق الأوسع تشير إلى تبادل البيانات والرقابة عبر الأسواق، بينما تحافظ مذكرة مارس على التفويضات القانونية. النتيجة هي تنافس عام حول أي تصاميم المنتجات تستحق مسارًا أمريكيًا قابلاً للتطبيق وأيها يجب أن تواجه الالتزامات الأثقل المرتبطة بالمبادلات أو الأدوات المرتبطة بالأوراق المالية.

للمتداولين، السؤال العملي هو ما إذا كان المزيد من سوق مشتقات العملات الرقمية يمكن أن ينتقل إلى بورصات أمريكية منظمة بقواعد تناسب المنتج. للبورصات، هو ما إذا كانت الهيئات سترسم خطوطًا للمنتجات تجعل الإطلاقات الجديدة قابلة للتنبؤ. للبورصات القائمة، هو ما إذا كان ملف التعليق سيمنحهم طريقة للإصرار على أعباء امتثال مماثلة قبل أن تتوسع المنصات الجديدة.

قد لا يزال النزاع القادم حول العقود الدائمة للعملات الرقمية يمر عبر المحاكم. بعد طلب 18 يونيو، سيمر أيضًا عبر رسائل التعليق. هذه الطلبات ستظهر ما إذا كان السوق يريد مجموعة قواعد مشتركة للمشتقات الهجينة، أو ما إذا كان كل منتج جديد سيتحول إلى معركة أخرى حول أي هيئة تنظيمية تحصل على التداول.

الأسئلة الشائعة (FAQ)

• ما هو التغيير الرئيسي الذي حدث في 18 يونيو لتنظيم العقود الدائمة للعملات الرقمية؟
  فتحت هيئتا CFTC وSEC باب التعليقات العامة لتحديد كيفية تصنيف المنتجات المالية مثل العقود الدائمة للعملات الرقمية وعقود الأحداث. هذا يسمح للجميع، من البورصات إلى المتداولين، بإبداء رأيهم قبل وضع القواعد النهائية، مما قد يقرر أي هيئة تراقب هذه المنتجات وكيف يتم تداولها.
• لماذا يعتبر تصنيف عقد البيتكوين الدائم (Bitcoin Perp) قضية مهمة الآن؟
  لأن موافقة CFTC الأخيرة على عقد Kalshi للبيتكوين الدائم كعقد آجل وليس “مبادلة” (swap) أثارت نزاعًا قانونيًا من بورصة CME. التصنيف يحدد قواعد التداول، والرقابة، ومن يمكنه إدراج المنتج، مما يؤثر على مستقبل كل العقود الدائمة في السوق الأمريكي.
• كيف سيؤثر هذا النقاش على المتداول العادي في العملات الرقمية؟
  إذا نجحت التعليقات في خلق مسار تنظيمي واضح للعقود الدائمة داخل الولايات المتحدة، فقد يرى المتداولون المزيد من المنتجات المماثلة في بورصات أمريكية منظمة مع حماية أفضل للمستثمرين. لكن إذا تم تصنيفها كمبادلات (swaps)، فقد تصبح قواعد التداول أكثر تعقيدًا وتكلفة، مما قد يدفع السيولة إلى البورصات الخارجية.