من إعادة التأمين إلى الائتمان المنظم: منتجات مالية لم تكن تعلم أن البيتكوين يدعمها

يعلم الجميع عن صناديق المؤشرات المتداولة (ETFs)، لكن لا أحد تقريبًا يعرف عن العشرات من المنتجات المؤسسية الغامضة التي تُبنى حول البيتكوين بينما تسرق الصناديق كل الأضواء؛ من احتياطي تأمين بقيمة 40 مليون دولار في بربادوس، إلى صفقة سندات مُصنفة من وكالة “إس آند بي” تم بيعها لمستثمرين في وول ستريت عبر شركة “جيفريز”.

صناديق المؤشرات المتداولة أجابت على سؤال واحد فقط: كيف يمكن للمستثمرين العاديين والمؤسسات امتلاك البيتكوين داخل إطار تنظيمي؟ أما المنتجات المذكورة في هذه المقالة، فتجيب على سؤال مختلف وأكبر ربما: ماذا يمكنك فعلاً أن تفعل بالبيتكوين بمجرد امتلاكك إياه؟

الإجابة هي: نفس الأشياء التي يفعلها التمويل دائمًا بسندات الخزانة الأمريكية والذهب. يمكنك رهنها لاقتراض المال، أو تقديمها كضمان للصفقات، أو الاحتفاظ بها كاحتياطي خلف بوليصة تأمين، أو بناء ميزانية عمومية لشركة فوقها.

الأصول التي يمكنها فعل كل ذلك في نفس الوقت تُسمى أحيانًا “الأساسيات المالية”، وهي طريقة فاخرة لقول “اللبنات الأساسية”: أشياء مقبولة على نطاق واسع وسهلة التقييم بحيث يبني باقي النظام المالي فوقها القروض والسندات والمشتقات. سندات الخزانة حصلت على هذه المكانة لأن الجميع يتفق على قيمتها وكيفية الاستيلاء عليها إذا فشلت الصفقة.

يتم اختبار البيتكوين الآن لنفس المهمة، والنتائج المبكرة تشرح لماذا بعض أكبر اللاعبين في هذا السوق لا يهتمون حقًا سواء ارتفع السعر أو انخفض.

احتياطيات التأمين، الائتمان الاستهلاكي، وأول سند بيتكوين مُصنف

في مارس 2025، قامت شركة “تابيت للتأمين” (Tabit Insurance)، وهي شركة مرخصة في بربادوس أسسها مسؤولون سابقون في بورصة “بيتريكس” (Bittrex)، بتمويل منشأة تأمين على الممتلكات والحوادث بقيمة 40 مليون دولار ممولة بالكامل بالبيتكوين.

ببساطة، الأشخاص الذين يمتلكون البيتكوين يسلمونه لدعم بوليصات تأمين حقيقية تغطي أضرار العواصف والدعاوى القضائية ضد مديري الشركات، وفي المقابل يحصلون على عائد بالدولار يصل إلى ما يقرب من 10%. تبقى البوليصات والأقساط بالدولار الأمريكي، لذلك لا يتعامل العملاء أبدًا مع العملات الرقمية، بينما يجلس البيتكوين كاحتياطي يدفع المطالبات إذا حدثت مشكلة.

تحمل “تابيت” ترخيصًا من الفئة الثانية من هيئة الخدمات المالية في بربادوس، وهي منظمة كشركة خلايا منفصلة، مما يعني أن كل مجموعة استثمارية معزولة قانونيًا عن الأخرى، وبالتالي لا يمكن لخسائر خلية واحدة أن تستنزف رأس مال الأخرى.

يمكن للجهات التنظيمية ومدققي الحسابات أيضًا فحص الاحتياطيات على blockchain في الوقت الفعلي، مما يوفر شفافية أكبر مما تقدمه شركات التأمين التقليدية في إيداعاتها ربع السنوية. قال الرئيس التنفيذي ستيفن ستونبرغ إن صناعة إعادة التأمين العالمية بأكملها تعمل على رأس مال يبلغ حوالي 800 مليار دولار، بينما البيتكوين هي فئة أصول تريليونات الدولارات، لذا حتى جزء صغير من هذه الثروة المتدفقة إلى الاكتتاب سيكون له تأثير واضح على الصناعة.

بينما تعتبر احتياطيات التأمين حالة استخدام غير متوقعة تمامًا للبيتكوين، فإن الإقراض هو المكان الذي تصبح فيه الأمور جادة. يعمل القرض المدعوم بالبيتكوين كما يبدو: ترهن عملاتك للمقرض، تستلم دولارات، وتسترجع العملات عندما تسدد.

يفعل الحائزون هذا لأن البيع سيؤدي إلى تحقيق مكاسب خاضعة للضريبة وإنهاء تعرضهم لارتفاعات الأسعار المستقبلية، بينما الاقتراض مقابل العملات يمنحهم نقدًا دون التخلي عن أي من الأمرين.

وصلت أحجام المعاملات عبر المنصات إلى حوالي 2 مليار دولار في عام 2025، وتعلن شركة “ليدن” (Ledn) ومقرها تورنتو وحدها عن أكثر من 9.5 مليار دولار من عمليات التمويل منذ عام 2018، مع قيام بنك “جي بي مورجان” وبنوك كبرى أخرى بإطلاق عروض مماثلة لعملائها الآن.

في فبراير 2026، عبرت أعمال الإقراض هذه إلى سوق السندات الرئيسي. أغلقت “ليدن” صفقة توريق بقيمة 188 مليون دولار، مما يعني أنها جمعت 5,441 من قروضها في مجمّع وباعت سندات تأتي مدفوعات الفائدة عليها من سداد المقترضين.

تم تقسيم السندات إلى طبقتين: 160 مليون دولار من السندات الممتازة التي تُدفع أولاً، والتي منحتها وكالة “إس آند بي جلوبال” تصنيف BBB-، وهي درجة استثمارية وأول تصنيف يُمنح على الإطلاق لضمان مدعوم بأصول رقمية، و 28 مليون دولار من السندات الثانوية الأكثر خطورة المصنفة B- والتي تمتص الخسائر الأولى مقابل عائد أعلى.

كانت الأرقام الأساسية متحفظة جدًا بمعايير العملات الرقمية. كان 2,914 مقترضًا أمريكيًا في المجمّع مدينين بمبلغ 199.1 مليون دولار لكنهم قدموا ما يقرب من 4,079 بيتكوين بقيمة 356.9 مليون دولار، وهو ما يعادل نسبة قرض إلى قيمة تبلغ 55.8%، مما يعني أنهم رهنوا ما يقرب من 2 دولار من البيتكوين مقابل كل 1 دولار اقترضوه.

دفعوا متوسط سعر فائدة مرجح بنسبة 11.8% على قروض تستحق الدفع دفعة واحدة خلال عام. طالب المستثمرون بحوالي 3.35 نقطة مئوية من العائد الإضافي مقارنة بالسندات التقليدية المماثلة للاحتفاظ بالبيتكوين كضمان، وحتى بهذا السعر، تمت تغطية الصفقة بأكثر من ضعفين.

قال الرئيس التنفيذي لشركة “ليدن”، آدم ريدز، إن الهيكل خلق “خط أنابيب مباشر بين حاملي البيتكوين الباحثين عن السيولة وأعمق مجمعات رأس المال المؤسسي في العالم”، بينما قال مدير الأبحاث الأوروبي في شركة “بتوايز” (Bitwise)، أندريه دراغوش، إن الصفقة دليل على أن التمويل التقليدي يعامل الآن البيتكوين كضمان شرعي، بل ونقي.

تم اختبار الهيكل تحت الضغط على الفور تقريبًا، كاشفًا عن كل من القوة والضعف في النموذج بأكمله. انخفضت البيتكوين بحوالي 27% من منتصف يناير إلى فبراير 2026، مما دفع نسب القرض إلى القيمة للارتفاع عبر المجمّع وتسبب في طلبات تغطية الهامش، وهي المطالبات الآلية التي تطلب من المقترضين إما إضافة ضمانات أو مشاهدة المقرض يبيعها.

انتهى الأمر بشركة “ليدن” بتصفية حوالي ربع القروض المقررة في الأصل للصفقة. ومع ذلك، تم إغلاق البيع، ويرجع ذلك جزئيًا إلى أن عمليات التصفية التلقائية هذه فعلت بالضبط ما صُممت من أجله، ولم تتكبد “ليدن” أي خسارة مطلقًا عند بيع ضمان لخرق.

النتيجة التي يجب تذكرها تسير في الاتجاه المعاكس: عندما يدير العديد من المقرضين نفس المحفزات على نفس الأصل المتقلب، فإن الانخفاض الحاد في السعر يجبرهم جميعًا على البيع مرة واحدة، وهذا البيع يدفع السعر لأسفل أكثر، مما يؤدي إلى المزيد من البيع. اجتاز النظام أول اختبار حقيقي له، وكشف أيضًا أين سينكسر تحت ضغط كافٍ.

شبكات الضمانات، صفقات المراجحة، والميزانيات العمومية للشركات

تحت هذه المنتجات، يتم إعادة بناء الآلية الأساسية للسوق لتبدو أشبه بأسواق العملات والسندات، حيث الشركة التي تحتفظ بأصولك، والمنصة التي تتداول عليها، والنظام الذي يسوي الصفقة هي ثلاثة أشياء منفصلة.

أطلقت شركة “أنكوراج ديجيتال” (Anchorage Digital)، التي تدير البنك الرقمي الوحيد المرخص فيدراليًا في الولايات المتحدة، شبكة التسوية “أطلس” (Atlas) في أبريل 2024 حتى تتمكن المؤسسات من تسوية الصفقات مباشرة مع بعضها البعض دون وضع أموال في ضمان أو تمويل حسابات مسبقًا في بورصة.

بحلول مارس 2026، كانت “أطلس” قد ربطت ما يقرب من 600 مشارك، أي أربعة أضعاف ما كان عليه قبل عام، وعالجت عشرات المليارات من الدولارات في التسويات، وتوسعت لتشمل إدارة الضمانات، مما يعني أن البنك يراقب الآن مراكز القروض، ويصدر طلبات تغطية الهامش، ويتعامل مع التصفيات نيابة عن المقرضين.

اختارت “كانتور فيتزجيرالد” (Cantor Fitzgerald) شركتي “أنكوراج” و”كوبر” (Copper.co) للعب هذا الدور في أعمال تمويل البيتكوين العالمية الخاصة بها في مارس 2025، ويسمح نظام “كليرلوب” (ClearLoop) من “كوبر” لشركات التداول بالاحتفاظ بعملاتهم مقفلة لدى الحافظ مع الاستمرار في التداول في بورصات متعددة، وبالتالي لا يمكن لتكرار انهيار “إف تي إكس” (FTX) أن يأخذ أصول العملاء معه.

كل هذا يسمح بتقديم البيتكوين كضمان ليصبح روتينيًا وآمنًا مثل تقديم سندات الخزانة، وهو الشرط المسبق لكل شيء آخر ذكرناه في هذه المقالة للتوسع.

الكثير من الأموال المؤسسية المتدفقة عبر هذه الآلية ليس لديها رأي في البيتكوين على الإطلاق. “صفقة المراجحة” (Basis Trade)، واحدة من أكثر الاستراتيجيات المؤسسية شيوعًا منذ إطلاق صناديق المؤشرات المتداولة، تستغل حقيقة أن العقود الآجلة للبيتكوين تتداول عادةً أعلى قليلاً من السعر الفوري: صندوق يشتري بيتكوين فوري أو أسهم صندوق مؤشرات متداولة، وفي نفس الوقت يبيع عقودًا آجلة بسعر أعلى، ويجني الفرق بغض النظر عما يفعله السعر بعد ذلك، لأن المكسب في ساق واحدة يعوض الخسارة في الأخرى.

بعد أن أعطت صناديق المؤشرات المتداولة للصناديق طريقة سهلة للاحتفاظ بالجانب الفوري، بنت صناديق التحوط مراكز بيع قصيرة قياسية في العقود الآجلة لبورصة “سي إم إي” (CME)، وارتفعت الفائدة المفتوحة هناك من حوالي 30,000 عقد في بداية 2024 إلى ذروة بالقرب من 45,000 في نوفمبر من ذلك العام.

نمت الصفقة بدرجة كافية بحيث أن تفكيكها الآن يحرك السوق بمفرده، مع انخفاض الفائدة المفتوحة لبورصة “سي إم إي” إلى ما دون 10 مليارات دولار في أبريل 2026 مع إغلاق تلك المراكز المقترنة والضغط الميكانيكي على الأسعار بغض النظر عن مزاج أي شخص.

تواصل بورصة “سي إم إي” البناء لهذه الجماهير، بإضافة التداول على مدار الساعة طوال أيام الأسبوع في مايو 2026 وإطلاق العقود الآجلة لمؤشر تقلب البيتكوين في يونيو، والتي تسمح للمؤسسات بالمراهنة على أو التحوط ضد مدى تقلب السعر بدلاً من اتجاهه.

دفعت الخزائن المؤسسية الفكرة إلى أقصى حد على الإطلاق. تمتلك شركة “ستراتيجي” (Strategy) 843,738 بيتكوين حتى أواخر مايو 2026. أصدرت الشركة 6.7 مليار دولار من السندات القابلة للتحويل، وهي سندات يمكن تحويلها إلى أسهم إذا ارتفع السهم، بالإضافة إلى 15.5 مليار دولار من الأسهم الممتازة عبر خمس أدوات مختلفة، وهي أوراق مالية تدفع أرباحًا ثابتة وتقع بين الديون والأسهم العادية في ترتيب الأولوية، لتمويل مشترياتها الضخمة من البيتكوين.

جمعت الشركة 25.3 مليار دولار في عام 2025 وحده، مما يجعلها أكبر مصدر للأسهم في الولايات المتحدة في ذلك العام، وهو ما يمثل حوالي 8% من إجمالي الإصدار، وتسوق الأوراق المالية الممتازة باسم “الائتمان الرقمي”، وهو خط إنتاج كامل للدخل الثابت يتم في النهاية خدمة أرباحه من خلال ميزانية عمومية للبيتكوين.

يحصل المساهمون فعليًا على تعرض مضاعف للبيتكوين من خلال سهم؛ يحصل مستثمرو الأرباح على عوائد مزدوجة الرقم مدعومة بالعملات، وقد قام مقلدون من شركة “ميتابلانيت” (Metaplanet) المدرجة في طوكيو إلى شركة “سيملر ساينتفيك” (Semler Scientific) بنسخ خطة مايكل سايلور المحفوفة بالمخاطر.

تدير البنوك الخاصة خط تجميع موازٍ للعملاء الأثرياء، حيث تغلف سندات منظمة تحد من الجانب السلبي للتعرض للبيتكوين مقابل التخلي عن بعض المكاسب الصاعدة، مما يسمح للمحافظ الاستثمارية المتحفظة بالاحتفاظ بأصل كان سيكون متقلبًا جدًا بالنسبة لها لولا ذلك.

وهذا يعيدنا إلى المفارقة التي فتحت هذه القطعة.

أجابت صناديق المؤشرات المتداولة على كيفية امتلاك المؤسسات للبيتكوين، والمنتجات الموصوفة هنا تجيب على ما هو الغرض من امتلاكه. أصل يقوم في نفس الوقت برسملة شركات إعادة التأمين في منطقة البحر الكاريبي، ويدعم سندات من الدرجة الاستثمارية، ويوفر هامشًا لمشتقات بورصة “سي إم إي”، ويخدم أرباح الأسهم الممتازة، قد تجاوز مرحلة التبني المضاربي بكثير ودخل في آلية العمل الفعلية للتمويل.

قد يعامل مؤرخو هذا السوق في النهاية صندوق المؤشرات المتداول على أنه الطبقة الأولى المرئية من المؤسسية، بينما حدث التغيير الدائم في أنظمة التمويل والتسوية، حيث جاء البيتكوين ليقوم بالوظيفة التي قامت بها سندات الخزانة والذهب لأجيال: العمل كضمان يُبنى عليه كل شيء آخر.

المخاطر حقيقية، كما أظهرت موجة التصفية في فبراير، وستنمو مع الرافعة المالية. لكن الاتجاه يبدو مستقرًا، وقد لا يظهر الدور المؤسسي الأكثر أهمية للبيتكوين أبدًا في مخطط تدفق الصندوق، لأنه أصبح جزءًا من الآلة نفسها.

الأسئلة الشائعة

• ما الفرق بين صناديق المؤشرات المتداولة للبيتكوين والمنتجات المذكورة في المقال؟
  صناديق المؤشرات المتداولة تسمح لك فقط بامتلاك البيتكوين بطريقة منظمة. أما المنتجات الأخرى مثل القروض المدعومة بالبيتكوين وسندات التأمين فتجيب على سؤال أكبر: ماذا تفعل بالبيتكوين بعد امتلاكه؟ يمكنك استخدامه كضمان لاقتراض المال، أو كاحتياطي لتأمين، أو لبناء ميزانية لشركة.
• كيف يعمل القرض المدعوم بالبيتكوين ولماذا يختاره الناس؟
  ترهن البيتكوين الذي تملكه لدى مقرض، وتحصل على دولارات نقدًا. عندما تسدد القرض، تستعيد عملاتك. يختار الناس هذا بدلاً من البيع لأن البيع يفرض ضرائب ويخسرهم التعرض لأي ارتفاع مستقبلي في السعر، بينما الاقتراض يمنحهم سيولة دون التخلي عن العملات.
• ما هي أكبر مخاطر استخدام البيتكوين كضمان مالي؟
  أكبر خطر هو التقلب الحاد في سعر البيتكوين. إذا انخفض السعر بسرعة، ترتفع نسبة القرض إلى القيمة ويطلب من المقترضين إضافة ضمانات أو تتم تصفية عملاتهم. وإذا حدث هذا لكثير من المقترضين في وقت واحد، فقد يؤدي البيع الجماعي إلى انخفاض أكبر في السعر، مما يخلق دوامة خطيرة. هذا ما حدث في فبراير 2026.