سيركل تبني سلسلتها الخاصة، ووول ستريت تدير العُقد

أطلقت شركة “سيركل”، العملاق في مجال العملات المستقرة، شبكة “آرك” الرئيسية في 16 سبتمبر/أيلول المقبل، بمشاركة “بلاك روك” و”DTCC” و”فيزا” كمدققين للمعاملات، راهنة على أن امتلاك البنية التحتية أهم من امتلاك الدولار نفسه.

توقيت جريء أم متهور؟

قد يكون التوقيت إما عبقريًا أو متهورًا. ستُفعّل “سيركل” شبكة “آرك” الرئيسية في 16 سبتمبر/أيلول 2026، أي بعد يوم واحد بالضبط من تصويت مجلس الشيوخ الأمريكي على قانون “الوضوح” (CLARITY Act). إذا اجتاز القانون عتبة 60 صوتًا، تُطلق “آرك” في سوق بقواعد منظمة للعملات المستقرة حديثة الترسيم، شاركت “سيركل” في صياغتها. وإذا فشل القانون، تُطلق “آرك” على أي حال، في ظل غموض تنظيمي قد يستمر لسنوات.

في كلتا الحالتين، شركة العملات المستقرة التي قضت عقدًا في إقناع “وول ستريت” بالثقة بعملتها USDC، تطلب الآن من “وول ستريت” نفسها تشغيل عُقد شبكتها. وقد قالت “وول ستريت”: نعم.

وصف الرئيس التنفيذي لـ”سيركل”، جيريمي ألاير، “آرك” بأنها “فرصة أكبر من USDC” خلال مكالمة أرباح الربع الثاني من 2026، واصفًا إياها بأنها “ولادة طبقة نظام تشغيل جديدة للنشاط الاقتصادي في العالم”. هذه ليست لغة شركة تتحوط في رهاناتها، بل لغة شركة تؤمن أن إصدار العملات المستقرة كان مجرد مقدمة.

لماذا تحتاج شركة عملات مستقرة إلى سلسلتها الخاصة؟

الإجابة المختصرة: هوامش الربح. حققت “سيركل” إيرادات بلغت 701 مليون دولار في الربع الماضي، لكن معظمها جاء من دخل الاحتياطيات على سندات الخزانة التي تدعم USDC. عندما تنخفض أسعار الفائدة، تنخفض تلك الإيرادات معها. أما البلوكتشين فيولّد رسوم معاملات بغض النظر عن بيئة أسعار الفائدة.

الإجابة الأطول تتعلق بمشكلة هيكلية لازمات USDC منذ نشأتها. “سيركل” تُصدر الدولار، لكن شبكات إيثيريوم وسولانا وبيس وعشرات غيرها تنقله. في كل مرة تُسوّى فيها معاملة USDC على إيثيريوم، لا تحصل “سيركل” على أي قيمة من تلك التسوية. رسوم الغاز تذهب لمُخزّني ETH. قيمة MEV تذهب للباحثين. “سيركل” لا تحصل على شيء سوى الفائدة على الاحتياطيات الأساسية.

تغيّر “آرك” هذه المعادلة. على “آرك”، تكون USDC هي رمز الغاز الأصلي. كل رسوم معاملة مُقوّمة بالدولار، وليس بأصل شبكة متقلب. ورمز ARC، الذي تحتفظ “سيركل” بنسبة 25% منه عند الإطلاق، يكتسب قيمة من خلال مكافآت المدققين وحرق الرموز. لم تعد “سيركل” مجرد مُصدر، بل أصبحت البنية التحتية نفسها.

هذه هي استراتيجية التكامل الرأسي التي حذّر منها نقّاد العملات المشفرة لسنوات. وهي تحدث الآن.

قائمة المدققين التي غيّرت النقاش

عندما أعلنت “سيركل” عن مجموعة المدققين المؤسسين في 5 أغسطس/آب، انقسم رد الفعل حادًا على أسس أيديولوجية. رأى مطوّرو العملات المشفرة شبكة اتحادية مقنّعة بلغة اللامركزية. ورأى مسؤولو التمويل التقليدي شبكة الإطلاق الأكثر مصداقية منذ انضمام “فيزا” إلى سولانا.

• المدققون المؤسسون الأحد عشر: “بلاك روك”، و”DTCC”، و”جالاكسي”، و”جلوبال بايمنتس”، و”ICE”، و”ماستركارد”، و”ماني جرام”، و”مجموعة SBI”، و”ستاندارد تشارترد”، و”سوميتومو كوربوريشن”، و”فيزا”.

أعد قراءة هذه القائمة. “DTCC” تُصفّي وتُسوّي الغالبية العظمى من معاملات الأوراق المالية الأمريكية. و”ICE” تمتلك بورصة نيويورك. و”بلاك روك” تدير أصولًا تزيد عن 11 تريليون دولار. هذه ليست صناديق عملات مشفرة مضاربة تبحث عن عوائد، بل مؤسسات تدير بالفعل النظام المالي التقليدي، وهي الآن تدير عُقدًا على بلوكتشين بنته شركة عملات مستقرة.

شراكة “DTCC” وحدها تستحق فقرة مستقلة. بدءًا من النصف الثاني من 2027، سترمز “DTCC” الأصول المحفوظة لديها على “آرك”، بما يشمل اتفاقيات إعادة الشراء المرمزة، وحركية الضمانات، وإجراءات الشركات. وستحمل تلك الأصول المرمزة نفس الحمايات والحقوق والضمانات التي يحصل عليها المستثمرون مع الأوراق المالية المحتفظ بها تقليديًا. هذه ليست تجربة تجريبية، بل التزام من “DTCC” بخارطة طريقها على سلسلة محددة.

وتخطط “بلاك روك” لنشر صندوقها BUIDL على “آرك”، وهو منتج سندات الخزانة المرمزة الذي تجاوز بالفعل 2.87 مليار دولار في الأصول. سيتمكن المستثمرون المؤسسيون من الاكتتاب والاسترداد ونشر أصول الصندوق في بيئة واحدة على السلسلة باستخدام USDC الأصلية. دون جسور أو رموز مغلّفة أو احتكاك في السحب.

داخل النظام: كيف تعمل “آرك” فعليًا؟

“آرك” ليست نسخة معدّلة من إيثيريوم. تستعير من إيثيريوم حيثما كان الاستعارة منطقيًا، وتنحرف حيث قررت “سيركل” أن المؤسسات تحتاج شيئًا مختلفًا.

طبقة الإجماع تعمل بمحرك “مالاكيت” (Malachite)، الذي بناه الفريق الذي انضم إلى “سيركل” من شركة “إنفورمال سيستمز”. كانت “إنفورمال” الشركة المسؤولة عن الكثير من أعمال “تيندرمينت” و”IBC” الأصلية في نظام “كوزموس” البيئي، ما يعني أن محرك إجماع “آرك” يحمل نسبًا جادًا في خوارزميات تحمل الأخطاء البيزنطية (BFT). يوفّر “مالاكيت” نهائية حتمية في أقل من 500 مللي ثانية. هذه ليست نهائية احتمالية مثل إيثيريوم. المعاملة على “آرك” نهائية عند إغلاق الكتلة. نقطة.

طبقة التنفيذ مبنية على “ريث” (Reth)، عميل إيثيريوم المبني على لغة رست. وهذا يمنح المطوّرين بيئة مألوفة متوافقة مع EVM. أدوات سوليديتي وفاوندري وهاردات وأدوات إيثيريوم الحالية تعمل جميعها على “آرك” دون تعديل. يمكن للمطوّرين نقل العقود دون إعادة كتابتها.

نموذج الرسوم يأخذ EIP-1559 كنقطة انطلاق لكنه يستبدل تعديلات الرسوم على مستوى الكتلة بمتوسط متحرك مرجّح لطلب الشبكة. والنتيجة رسوم تظل منخفضة وقابلة للتنبؤ بالقيمة الدولارية، لأنها مُقوّمة بالدولار حرفيًا. لا مزيد من التخمين ما إذا كانت المعاملة ستكلف 0.50 دولار أو 50 دولارًا بناءً على ازدحام الشبكة.

تأتي “آرك” أيضًا بطبقة خصوصية يمكنها إخفاء مبالغ التحويل عند الحاجة، وهي ميزة تستهدف المستخدمين المؤسسيين الذين لا يمكنهم إذاعة نشاطهم التجاري على دفتر أستاذ عام.

خلال الربع الثاني من 2026، أعلنت “سيركل” أن الشبكة التجريبية لـ”آرك” عالجت أكثر من نصف مليار معاملة عبر ما يقرب من 3 ملايين محفظة. والشبكة الرئيسية الخاصة تعمل بالفعل بأكثر من 100 مشارك مؤسسي ونظام بيئي.

رهان الـ3 مليارات دولار ومسألة الرمز

في مايو/أيار، أغلقت “سيركل” بيعًا مسبقًا بقيمة 222 مليون دولار لرمز ARC بتقييم كامل للتخفيف بلغ 3 مليارات دولار. وضعت الجولة 740 مليون رمز بسعر 0.30 دولار للرمز الواحد، أي نحو 7.4% من العرض الأولي البالغ 10 مليارات.

قائمة المستثمرين تشبه “من يكون” في عالم رأس المال المؤسسي للعملات المشفرة: قادت a16z كريبتو الجولة، بمشاركة “بلاك روك”، و”صناديق أبولو”، و”آرك إنفست”، و”جنرال كاتاليست”، و”هاون فينتشرز”، و”.Intercontinental Exchange” و”IDG كابيتال”، و”جانوس هندرسون”، و”مارشال ويس”، و”مجموعة SBI”، و”ستاندارد تشارترد فينتشرز”.

توزيع الرموز ينقسم إلى ثلاث فئات: نحو 60% للنظام البيئي للمطورين والمنح ونمو الشبكة. تحتفظ “سيركل” بنسبة 25% للتطوير والتخزين والحوكمة. يبقى 15% كاحتياطي طويل الأجل لاستقرار السوق.

نموذج الرمز المزدوج هو الجزء الذي يجعل بعض المراقبين غير مرتاحين. USDC تتعامل مع رسوم الغاز والتسوية. ARC تتعامل مع التخزين والحوكمة ومكافآت المدققين. “سيركل” تكسب إيرادات من جانبي هذه المعادلة. تجمع الفائدة على احتياطيات USDC. وتكسب دخل تخزين وإيرادات رسوم من حصتها البالغة 25% في ARC. وتفرض رسومًا على تكاملات المؤسسات. القفزة في توجيهات الإيرادات تحكي القصة: ضاعفت “سيركل” توقعات “الإيرادات الأخرى” إلى 310-330 مليون دولار للسنة المالية الكاملة 2026، ارتفاعًا من 150-170 مليون دولار، وبشكل كبير بفضل عائدات البيع المسبق لرموز ARC ورسوم الشبكة المتوقعة.

استجاب سهم CRCL بعدم تجاوز 72 دولارًا، رغم أنه لا يزال أقل بنحو 10% من أعلى مستوى له في 2026. السوق يسعّر الإمكانات، وليس اليقين.

عامل قانون الوضوح (CLARITY Act)

تصويت 15 سبتمبر/أيلول على قانون الوضوح ليس صدفة تتجاهلها “سيركل”. القانون، الذي أقرّه مجلس النواب في يوليو/تموز 2025 واجتاز لجنة الخدمات المصرفية في مجلس الشيوخ 15-9 في مايو/أيار 2026، يمثل المحاولة الأشمل لتنظيم الأصول الرقمية في التاريخ الأمريكي.

بالنسبة لـ”سيركل” تحديدًا، يهم قانون الوضوح لأنه يحافظ على إطار قانون “جينيوس” الذي يعامل USDC كعملة مستقرة مدفوعة منظمة. نص القانون يحظر الفوائد أو العوائد على أرصدة العملات المستقرة الخاملة مع السماح بالمكافآت القائمة على النشاط، وهو تمييز يشكّل كيفية عمل نموذج رسوم “آرك”.

إذا أُقرّ قانون الوضوح، تُطلق “آرك” في سوق القواعد المكتوبة، ويصبح نهج “سيركل” القائم على الامتثال خندقًا تنافسيًا. كل منافس استغنى عن التنظيم يواجه فجأة خيارًا: الامتثال أو خسارة العملاء المؤسسيين.

إذا فشل القانون في الوصول إلى 60 صوتًا، تظل الصورة التنظيمية غامضة حتى 2027 على الأقل. تبقى ثلاث معارك دون حل: من يُنفّذ قواعد الأخلاقيات المتعلقة بالمسؤولين السياسيين ذوي المصالح في العملات المشفرة؟ هل تبقى مكافآت العملات المستقرة؟ وإلى أي مدى تمتد حمايات المطورين؟

وضعت “سيركل” “آرك” للعمل في كلا السيناريوهين. مجموعة المدققين مصممة لإرضاء المنظمين قبل أن يسأل المنظمون. سلسلة يتحقق منها “DTCC” و”بلاك روك” و”فيزا” هي سلسلة يمكن لأي قسم امتثال الموافقة عليها دون قلق.

حديقة مسوّرة أم بنية تحتية مفتوحة؟

هنا يكمن التوتر الذي سيحدد إرث “آرك”، وربما العقد القادم من العملات المشفرة.

يصف النقّاد “آرك” بأنها “سلسلة اتحادية”، وليس بلوكتشين حقيقيًا. المدققون مخوّلون ومختارون من قبل “سيركل”. من الناحية النظرية، يمكنهم عكس المعاملات. نموذج الحوكمة يضع الثقة المؤسسية قبل مقاومة الرقابة. بكل مقياس يهمّ الرؤية الأصلية للعملات المشفرة، فإن “آرك” خطوة إلى الوراء.

رد “سيركل” هو أن هذا بالضبط ما تحتاجه المؤسسات: مدققون معروفون ومفحوصون. قابلية عكس قائمة على الحوكمة كميزة امتثال. رسوم مقوّمة بالدولار يمكن للمديرين الماليين وضع ميزانيات لها. ضوابط خصوصية ترضي مكاتب التداول. هذه ليست عيوبًا، بل هي المتطلبات التي أبقت “وول ستريت” بعيدًا عن البلوكتشين العام طوال العقد الماضي.

السؤال الأعمق هو ما إذا كان هذا النموذج يمكن أن يتعايش مع الشبكات غير المسموحة أو ما إذا كان سيحل محلها حتمًا! إذا سوّت “DTCC” الأوراق المالية على “آرك” و نشرت “بلاك روك” BUIDL هناك، هل تحتاج الأموال المؤسسية إلى لمس إيثيريوم مرة أخرى؟ وإذا لم تحتج، ماذا يحدث لنموذج الأمان الاقتصادي للسلاسل التي تعتمد على النشاط المؤسسي لتبرير رسوم الغاز؟

تطرح “تيثير” السؤال نفسه من زاوية مختلفة. أطلقت “ستيبل تشين” في ديسمبر/كانون الأول 2025، وهي شبكة تسوية أخرى أصلية للعملات المستقرة، وإن كانت بقوة مؤسسية أقل. لم تعد حرب توزيع العملات المستقرة حول أي رمز دولار سيفوز، بل حول أي رمز دولار يملك القضبان ذاتها.

هناك مستقبل محتمل حيث يُطلق كل مُصدر رئيسي للعملات المستقرة سلسلته الخاصة، كل منها مُحسَّن لولايته التنظيمية وعلاقاته المؤسسية. USDC على “آرك” للتسوية المؤسسية الأمريكية. USDT على “ستيبل تشين” للمدفوعات في الأسواق الناشئة. عملات مستقرة إقليمية على شبكاتها المصممة خصيصًا. تصبح إيثيريوم وسولانا طبقات التشغيل البيني بين هذه الحدائق المسوّرة، وليس طبقات التسوية الأساسية نفسها.

ذلك المستقبل سيمثل تحولًا عميقًا عن الرؤية غير المسموحة التي بنت هذه الصناعة. كما سيمثل المسار الأكثر عملية لتريليونات الدولارات من حجم التسوية على السلسلة.

ماذا يسعّر سوق الأسهم مقابل ما يحتاجه سوق السلاسل

أصبحت “سيركل” عامة باسم CRCL وتتداول بالقرب من 72 دولارًا في أوائل سبتمبر/أيلول. السهم مرتفع عن أدنى مستوياته بعد الطرح العام لكنه لا يزال أقل بنحو 10% من أعلى مستوياته في 2026. محللو “وول ستريت” منقسمون حول ما إذا كانت “آرك” محفزًا للنمو أم بالوعة لرأس المال.

حالة الثيران واضحة ومباشرة: حققت “سيركل” إيرادات 701 مليون دولار في الربع الثاني بهامش أرباح معدل قبل الفوائد والضرائب والاستهلاك والإطفاء (EBITDA) بلغ 50% عند 143 مليون دولار. بلغ تداول USDC 73.3 مليار دولار، بزيادة 19% على أساس سنوي. ووصل حجم معاملات USDC على السلسلة إلى 14.8 تريليون دولار في الربع الثاني، بزيادة 151% عن نفس الفترة من 2025. إذا التقطت “آرك” ولو جزءًا صغيرًا من حجم التسوية هذا بهيكل الرسوم الخاص بها، فالعائد كبير.

حالة الدببة واضحة أيضًا: بناء وصيانة بلوكتشين من الطبقة الأولى مكلف. البيع المسبق للرموز بـ222 مليون دولار يساعد، لكن تأثيرات الشبكة غير مضمونة. إيثيريوم لديها سبع سنوات من السبق في أدوات المطورين وقابلية البرمجة التمويلية اللامركزية. سولانا أمضت سنوات في بناء علاقات مؤسسية خاصة بها. ونموذج المدققين المخوّلين قد ينفّر مطوّري التمويل اللامركزي (DeFi) الذين يقودون النشاط العضوي الذي يجعل أي نظام بيئي لزجًا.

هناك أيضًا سؤال عما إذا كانت شركة مساهمة عامة يجب أن تدير بلوكتشين من الأساس. كل قرار لمشغلي العقد، وكل تصويت حوكمة، وكل حرق رمز يصبح حدثًا جوهريًا يتطلب إفصاحًا للجنة الأوراق المالية والبورصات. العبء التنظيمي لإدارة بلوكتشين كشركة عامة غير مسبوق، لأن أي شركة عامة لم تجرب ذلك على هذا النطاق من قبل.

ما الذي يجب مراقبته

• تصويت قانون الوضوح في 15 سبتمبر/أيلول: إذا وصل مجلس الشيوخ إلى 60 صوتًا، تُطلق “آرك” في أوضح بيئة تنظيمية شهدها أي بلوكتشين. إذا فشل، ترقّب تسريع “سيركل” لتجنيد مدققين دوليين كتحوّط.
• حجم معاملات شبكة “آرك” الرئيسية في أول 30 يومًا: الشبكة التجريبية عالجت أكثر من 500 مليون معاملة. الشبكة الرئيسية بحاجة إلى إظهار طلب عضوي يتجاوز اختبارات المدققين لتبرير تقييم الـ3 مليارات دولار.
• الجدول الزمني لترميز “DTCC”: هدف 2027 لترميز الأصول المحفوظة لدى “DTC” هو أهم معلم لأطروحة “آرك” المؤسسية. أي تسارع أو تأخير سيحرك سهم CRCL.
• نشر BUIDL على “آرك”: جلب “بلاك روك” صندوق سندات الخزانة المرمزة بقيمة 2.87 مليار دولار إلى “آرك” سيمثل أكبر نشر لأصول على سلسلة جديدة منذ إطلاق إيثيريوم.
• رد إيثيريوم: إذا أعلن مطوّرو إيثيريوم الأساسيون أو مؤسسة إيثيريوم عن ميزات تسوية مؤسسية ردًا على “آرك”، فهذا يشير إلى أن التهديد التنافسي حقيقي. الصمت سيكون أكثر دلالة.

ما هي “سيركل آرك”؟

“آرك” بلوكتشين من الطبقة الأولى بنته “سيركل”، الشركة المالكة لعملة USDC. تستخدم USDC كرمز غاز أصلي، وتعمل بمحرك إجماع مشتق من “تندر مينت” باسم “مالاكيت”، ومصممة للتسوية المؤسسية وتمويل العملات المستقرة. سيُطلق الشبكة الرئيسية العامة في 16 سبتمبر/أيلول 2026.

من هم مدققو “آرك”؟

أحد عشر مدققًا مؤسسًا سيشغلون الشبكة عند الإطلاق: “بلاك روك”، و”DTCC”، و”جالاكسي”، و”جلوبال بايمنتس”، و”ICE” (مالكة بورصة نيويورك)، و”ماستركارد”، و”ماني جرام”، و”مجموعة SBI”، و”ستاندارد تشارترد”، و”سوميتومو كوربوريشن”، و”فيزا”. وهؤلاء مدققون مخوّلون تختارهم “سيركل”، وليسوا مفتوحين لأي شخص.

ما هو رمز ARC وكيف يعمل؟

ARC هو رمز الشبكة للتخزين والحوكمة، منفصل عن USDC التي تتعامل مع رسوم الغاز. إجمالي العرض الأولي 10 مليارات رمز. تحتفظ “سيركل” بنسبة 25%، و60% لتطوير النظام البيئي، و15% كاحتياطي طويل الأجل. البيع المسبق حدد سعر ARC عند 0.30 دولار، بتقييم الشبكة عند 3 مليارات دولار.

ما مدى سرعة بلوكتشين “آرك”؟

توفر “آرك” نهائية حتمية في أقل من 500 مللي ثانية، ما يعني أن المعاملات مؤكدة بالكامل عند إغلاق الكتلة. وهذا أسرع من النهائية الاحتمالية لإيثيريوم وتنافسي مع سرعة سولانا، رغم أن “آرك” ت prioritizes اليقين في التسوية على الإنتاجية الخام.

هل “آرك” لامركزية؟

يعتمد ذلك على تعريفك. تنطلق “آرك” بمدققين مخوّلين، جميعهم مختارون من قبل “سيركل”. خارطة الطريق تدعو إلى الانتقال من إثبات السلطة إلى إثبات الحصة بمرور الوقت، ما سيفتح مشاركة المدققين. يسميها النقاد سلسلة اتحادية. “سيركل” تسميها نموذج الامتثال الذي تتطلبه المؤسسات.

كيف يؤثر قانون الوضوح على “آرك”؟

تصويت قانون الوضوح في 15 سبتمبر/أيلول، أي قبل يوم واحد من إطلاق شبكة “آرك” الرئيسية. إذا أُقرّ القانون، يرسّخ إطار عمل “جينيوس” للعملات المستقرة ويضع قواعد واضحة لتصنيف الأصول الرقمية. بنت “سيركل” “آرك” لتكون متوافقة تحت أي نتيجة، لكن الإقرار سيمنح USDC و”آرك” ميزة تنظيمية على المنافسين الأقل امتثالًا.

هل يمكن للمطورين البناء على “آرك” باستخدام أدوات إيثيريوم؟

نعم. طبقة تنفيذ “آرك” مبنية على “ريث” ومتوافقة تمامًا مع EVM. عقود سوليديتي الذكية وأدوات فاوندري وهاردات وغيرها من أدوات تطوير إيثيريوم تعمل على “آرك” دون تعديل. يمكن للمطورين نقل عقود إيثيريوم الحالية مباشرة.

كيف تتنافس “آرك” مع إيثيريوم وسولانا؟

“آرك” لا تحاول استبدال إيثيريوم أو سولانا كمنصات عامة للأغراض. تستهدف مجالًا محددًا: التسوية المؤسسية للعملات المستقرة. مزاياها في هذا المجال هي الرسوم المقوّمة بالدولار، نهائية دون ثانية، مدققون متوافقون تنظيميًا، وتكامل USDC الأصلي. عيبها هو نظام بيئي أصغر للمطورين بكثير وعدم وجود قابلية برمجة تمويلية لامركزية قائمة.