ظهر الإقراض مفرط الضمان كواحد من أهم وأكثر الركائز استقرارًا في مجال التمويل اللامركزي (DeFi).
نموذج عمل ناجح
وفقًا لبيانات DeFiLlama، تستحوذ منصة مورفو وحدها على ما يقارب 7 مليارات دولار من إجمالي القيمة المؤمنة (TVL)، مع توزيع خدماتها عبر واجهات مثل كوينبيس وكراكن. كما أعلنت شركة أبولو جلوبال مانجمنت التزامها بشراء ما يصل إلى 9% من إمدادات عملة MORPHO على مدى أربع سنوات، بينما خصصت مؤسسة إيثيريوم ما يقرب من 19 مليون دولار في خزائن البروتوكول.
جدل حول المخاطر والعوائد
أثار تحليل كمي نُشر مؤخرًا جدلاً واسعًا حول ما إذا كان المودعون الذين يغذون هذا النمو يحصلون على عوائد منخفضة جدًا مقارنة بالمخاطر، أم أن النظام يعمل كما هو مُصمم.
وجهة النظر المتشائمة: مخاطر غير محسوبة
يقول التحليل إن إيداع عملات مستقرة مثل USDC في خزائن مورفو المضمونة بعملات مثل ETH يشبه بيع خيار بيع (Put Option) على الضمان. مع تقلبات سوق العملات الرقمية، يشير النموذج إلى أن العائد المناسب للمودع يجب أن يكون أعلى من سعر الفائدة الخالي من المخاطر بما يتراوح بين 2.5% إلى 4%.
لكن العوائد الفعلية للمودعين في الأسواق الرئيسية لمورفو تتراوح بين 2% إلى 4% سنويًا، وهو هامش ضيق فوق سعر الفائدة الخالي من المخاطر الحالي البالغ 3.65%. يرى بعض الخبراء أن هذا يعني أن رأس المال التجزئة يموّل هذا النمو معتقدًا أنه “حساب توفير” آمن، بينما لن تقبل أي مؤسسة مالية هذه المعدلات المنخفضة لمخاطر الدخول إلى البلوك تشين.
وجهة النظر المتفائلة: تشبه اتفاقيات إعادة الشراء (ريبو)
يرد خبراء آخرون، ممن يديرون الخزائن نفسها، بأن عملية الإقراض على السلسلة تشبه اتفاقيات الريبو التقليدية أكثر من بيع الخيارات. الفرق الرئيسي هو أن المُقرض يتحكم في الضمان بشكل كامل عبر العقود الذكية، ويمكن تصفيته تلقائيًا وفوريًا إذا انخفضت قيمته، مما يحد من الخسائر المحتملة للمودع إلى ما يقرب من الصفر.
ويشيرون إلى بيانات عملية: خلال هبوط حاد في السوق، تمت تصفية ما يقرب من 238 مليون دولار في مورفو دون أن يتكبد مودعو بعض الخزائن الرئيسية أي خسائر، مع الحفاظ على سيولة السحب الكاملة.
كما يجادلون بأنه إذا ضبطت نماذج المخاطر على أساس تاريخ الخسائر الفعلي الضئيل جدًا على هذه المنصات الموثوقة، فإن العائد الزائد المطلوب نظريًا يصبح بضع نقاط أساس فقط، وهو ما يتوافق مع المعدلات المرصودة في السوق.
الخطر الحقيقي: أساسي وليس سوقي
يطرح رأي ثالث زاوية مختلفة، مؤكدًا أن الخطر الرئيسي في الإقراض اللامركزي لا يأتي من تقلبات السوق، بل من المخاطر الأساسية مثل:
- فشل جهات إصدار الأصول الرقمية المُضمّنة (مثل WBTC أو عملات الت staking السائلة).
- ثغرات في العقود الذكية.
- مشاكل في آليات التزويد بالبيانات (أوراكل).
احتمالية هذه الأحداث منخفضة، لكن عواقبها قد تكون شديدة. كما أن هناك عائدًا هيكليًا غير مباشر للمشاركين في النظام البيئي للعملات الرقمية، يتمثل في “سيولة فورية” داخل السلسلة و”راحة الوصول” التي قد تدفعهم لقبول عوائد أقل نظير هذه المزايا.
مزايا هيكلية للتمويل اللامركزي
يؤكد مشاركون آخرون أن مقارنة عوائد DeFi بسعر الفائدة الخالي من المخاطر التقليدي غير عادلة، لأن عوائد DeFi تأتي مع مزايا هيكلية لا توفرها الأدوات المالية التقليدية، مثل:
- القدرة على التكوين والدمج مع تطبيقات أخرى بلا إذن.
- مقاومة الرقابة.
- عمليات سحب فورية، على عكس فترات الانتظار في الصناديق النقدية التقليدية.
أرضية مشتركة
يتفق الجميع على أن معظم المودعين الأفراد لا يفهمون تمامًا مخاطر الائتمان التي يتعرضون لها، وأن ملفات المخاطر للخزائن المختلفة تتفاوت بشدة حتى لو بدت العوائد متشابهة.
كما يتفقون على أن التاريخ القصير لأداء هذه الخزائن لم يُختبر إلا في ظروف سوق إيجابية إلى حد كبير، وأن اختبارها الحقيقي سيكون في فترة هبوط حاد ومستمر في السوق، أو عند حدوث فشل أساسي في أحد مكونات النظام.
الأسئلة الشائعة
ما الجدل الدائر حول عوائد منصات الإقراض مثل مورفو؟
يدور الجدل حول ما إذا كانت العوائد التي يحصل عليها المودعون مناسبة للمخاطر التي يتعرضون لها، أم أنها منخفضة جدًا مقارنة بتقلبات سوق العملات الرقمية.
ما الرد على من يقول إن العوائد منخفضة جدًا؟
يرد مديرو الخزائن بأن المخاطر السوقية محدودة بسبب آلية التصفية التلقائية الفورية، وأن تاريخ الخسائر الفعلي للمودعين في الخزائن الرئيسية شبه منعدم، مما يبرر العوائد الحالية.
ما هو أكبر خطر يواجه المودعين في نظام الإقراض اللامركزي؟
بحسب رأي ثالث، الخطر الأكبر ليس من تقلبات السوق، بل من المخاطر الأساسية مثل فشل جهة إصدار الأصول الرقمية المُستخدمة كضمان، أو ثغرة في عقد ذكي، أو مشكلة في نظام التزويد بالبيانات (أوراكل).
