وافقت الولايات المتحدة على تداول بيتكوين برافعة مالية عالية بينما يبقى مؤسسو العملات المشفرة ممنوعين قانونيًا من جمع التمويل

في 29 مايو، وافقت هيئة تداول العقود الآجلة الأمريكية (CFTC) على عقد بيربتشوال بيتكوين (Bitcoin Perpetual) لبورصة أمريكية خاضعة للتنظيم. وبعد حوالي ثلاثة أشهر، في 18 أغسطس، اقترحت هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) مسارًا قانونيًا يمكن من خلاله لمشاريع العملات الرقمية جمع الأموال من الجمهور في المستقبل، وفق قواعد صُممت خصيصًا لشبكات التوكنات.

هذا ترتيب غير معتاد إلى حد كبير في الطريقة التي تعيد بها واشنطن بناء سوق العملات الرقمية الأمريكية. قواعد تداول وتحوط الأصول القائمة تنتج بالفعل منتجات حية، بينما القواعد التي تسمح للمؤسسين بتمويل أصول جديدة لا تزال بحاجة إلى المرور عبر تعليقات الجمهور وتصويت ثانٍ من هيئة الأوراق المالية.

تداولت عملة البيتكوين عند حوالي 77,000 دولار في 21 أغسطس، مرتفعةً بنحو 22% خلال سبعة أيام، بينما سجلت منصة CoinGlass حوالي 154.6 مليار دولار في حجم تداول العقود الآجلة للبيتكوين خلال 24 ساعة، و56.2 مليار دولار في الفائدة المفتوحة. كما أظهرت أحدث نافذة زمنية لها تصفية نحو 840 مليون دولار من عقود البيتكوين الآجلة، بينما التقطت لقطة اليوم السابق 3.1 مليار دولار من التصفيات البيتكوينية الهابطة مع اختراق عملة BTC مستوى 72,000 دولار. تتداخل النوافذ الزمنية، لذا فهي تصف مراحل من نفس الارتفاع وليست مجاميع منفصلة.

تغطي المجموعتان المنصات العالمية، بما في ذلك الأسواق الخارجية، لكنهما تُظهران كيف ينتقل إعادة تسعير البيتكوين السريع عبر المشتقات المالية بينما لا يزال السوق المحلي للعقود الدائمة الحقيقية قيد الإنشاء.

موافقة Kalshi على عقد BTCPERP أثبتت أن منصة أمريكية يمكنها إدراج عقد بيربتشوال عملات رقمية حقيقي بموجب قوانين المشتقات الحالية، وتقدم Bitnomial الآن عقدًا مماثلًا أيضًا.

قاعدة هيئة الأوراق المالية المقترحة “تنظيم أصول العملات الرقمية” ما زالت مجرد اقتراح لا يمكن لأي مُصدر استخدامه. في الوقت الحالي، تمتلك المؤسسة الخاضعة للتنظيم مسارًا أوضح لتداول مشتق عملات رقمية في الولايات المتحدة مقارنةً بالمؤسس الذي يسعى لتمويل التوكن الذي قد يتم تداوله بجانبه يومًا ما.

عقود البيربتشوال تمر من باب تنظيمي قديم

عقد العقود الآجلة القياسي ينتهي في تاريخ محدد، لذا يجب على المتداول الذي يرغب في الاحتفاظ بالمركز أن يغلقه أو ينتقل إلى عقد لاحق. أما عقد البيربتشوال فلا يوجد له تاريخ انتهاء. بدلاً من ذلك، تساعد المدفوعات المنتظمة بين المتداولين الطويلة والقصيرة في إبقاء سعره قريبًا من السوق الأساسي، مما يسمح بإبقاء المركز مفتوحًا طالما حافظ المتداول على ضمانات كافية.

حوّلت بورصات العملات الرقمية خارج الولايات المتحدة هذا التصميم إلى المنتج المشتقات الرئيسي في الصناعة لأنه يمنح المتداولين تعرضًا مستمرًا دون الحاجة إلى تجديد العقود بشكل متكرر. أمضت البورصات الأمريكية سنوات في استخدام عقود آجلة بتاريخ استحقاق، بما في ذلك عقود بآجال طويلة جدًا كانت تتصرف إلى حد ما مثل عقود البيربتشوال لكنها كانت تنتهي في تاريخ محدد. الفئة القانونية لعقد بيربتشوال حقيقي داخل السوق المحلي لم تكن موجودة أساسًا.

يمكن لهيئة تداول العقود الآجلة حل هذه المشكلة من خلال إطار عمل تستخدمه بالفعل للمنتجات الآجلة الجديدة. قدمت Kalshi عقد BTCPERP بموجب اللائحة 40.3، التي تسمح للهيئة بمراجعة شروط العقد وتقرر ما إذا كانت تتوافق مع قواعد سوق العقود المحدد. وبمجرد موافقة الوكالة عليه، يمكن لمنصة البيربتشوال الخاصة بـ Kalshi تقديم عقد بيتكوين بتعرض يصل إلى ستة أضعاف الضمانات التي يودعها المتداول.

إلى جانب الموافقة الفردية، نشرت هيئة تداول العقود الآجلة بيان سياسة لعقود البيربتشوال يشرح كيفية تطبيق مبادئها الأساسية الحالية. أصبح لدى البورصات الآن إرشادات أوضح بشأن تصميم العقود وأنظمة التمويل، لكن كل بورصة لا تزال بحاجة إلى تقديم طلب خاص بها ويجب أن تلتزم بالقواعد المعتادة للهامش والمراقبة وحماية العملاء والمقاصة. لذلك، يوفر المنتج المعتمد الواحد مسارًا للآخرين ليتبعوه دون منح إذن تلقائي لإدراج كل عقد بيربتشوال.

عرضت الهيئة مؤقتًا مسارًا آخر في 12 يونيو، عندما منحت إعفاءً من الإجراءات التنفيذية لكل من Bitnomial وCoinbase Derivatives. سمح هذا الإعفاء للبورصتين بإزالة تواريخ انتهاء الصلاحية من عقود محددة قائمة دون معاملة التعديل كإدراج جديد تمامًا. انتهى هذا الإعفاء في 30 يونيو، مما جعله نافذة تحويل قصيرة وليس خيارًا دائمًا يمكن للبورصات استخدامه اليوم.

تقول Bitnomial إنها أطلقت عقودًا آجلة دائمة أمريكية، بما في ذلك عقد بيتكوين حي. بينما لا تزال المواد العامة لـ Coinbase تصف منتجاتها الدائمة المحلية كعقود آجلة طويلة الأجل بآجال استحقاق خمس سنوات، ويقول تحديث مايو إن العملاء الأمريكيين المؤهلين سيحصلون على الوصول إلى عقود Deribit الدائمة في مرحلة لاحقة. في غياب مواصفات عقد عام أحدث، لا ينبغي اعتبار Coinbase كإطلاق دائم حقيقي مُتحقق منه.

اجتمعت اللجنة الاستشارية للابتكار في هيئة تداول العقود الآجلة في 20 أغسطس وناقشت تنظيم العملات الرقمية إلى جانب الذكاء الاصطناعي وأسواق التنبؤ. تقدم اللجنة المشورة للهيئة، ولم يعلن الملخص الرسمي عن أي موافقة جديدة على عقود البيربتشوال، تاركًا وضع المنتج دون تغيير مع تمديد عملية الوكالة التي انتقلت بالفعل من تقديم عقد واحد إلى أسواق أمريكية حية في Kalshi وBitnomial.

المنتجات الحية والاقتراحات ليست الشيء نفسه

يمكن أن تبدو الإعلانات التنظيمية نهائية بنفس القدر في العناوين الرئيسية حتى عندما تكون في مراحل مختلفة جدًا. الموقف الحالي أسهل في الفهم عندما يتم فصل المنتجات المعتمدة، والإعفاءات المنتهية، وفترات التعليق المفتوحة، والقواعد المقترحة:

• تحركت المشتقات أولاً لأن هيئة تداول العقود الآجلة يمكنها وضعها داخل نظام البورصات القائم. سوق العقود المحدد لديه بالفعل متطلبات تغطي رأس المال وحماية العملاء، بالإضافة إلى أنظمة للمقاصة ومراقبة التداول. كانت الهيئة بحاجة إلى تحديد ما إذا كان عقد معين يتوافق مع تلك الواجبات؛ ولم تكن مضطرة لابتكار نوع جديد من الشركات أو إطار قانوني كامل لكل مُصدر قد يستخدمه.
• تمويل التوكنات يطلب من هيئة الأوراق المالية حل مجموعة أوسع من القضايا. تحتاج الوكالة إلى قواعد لما يكشفه المصدرون، والمبلغ الذي يمكنهم جمعه، والبيانات المالية التي يجب عليهم تقديمها، وكيف يمكن للمشترين إعادة بيع التوكن. كما يجب عليها تحديد متى يمكن للتوكن أن ينفصل عن عقد الاستثمار المستخدم لتمويله وما إذا كانت القواعد الفيدرالية تتغلب على متطلبات التسجيل في الولايات.
• دخل الاقتراح السجل الفيدرالي في 21 أغسطس، مما يمنح الجمهور حتى 20 أكتوبر للتعليق قبل أن تنظر الوكالة في المراجعات وتصوت على النسخة النهائية.

يعمل الكونغرس على جدول زمني ثالث منفصل. تقدمت اللجنة المصرفية في مجلس الشيوخ بقانون الوضوح (CLARITY Act) في مايو، ومن المقرر أن ينضج اقتراح الإغلاق النقاشي في 15 سبتمبر. قال رئيس اللجنة المصرفية في مجلس الشيوخ تيم سكوت في 20 أغسطس إنه لا يزال يرى مسارًا عمليًا لتصويت سبتمبر، بينما أوضح استعراض CryptoSlate للمسودة النهائية كيف سيعرف مشروع القانون الحدود بين هيئة الأوراق المالية وهيئة تداول العقود الآجلة في القانون الفيدرالي ويجعل من الصعب على لجنة مستقبلية إعادة كتابة هذا التوزيع.

تؤثر هذه الجداول الزمنية المختلفة بالفعل على من يمكنه استخدام السوق الأمريكية. يمكن لمؤسسة خاضعة للتنظيم اتخاذ مركز بيتكوين أكبر من ضماناتها المودعة والاحتفاظ بعقد بدون تاريخ انتهاء، بينما المؤسس الذي يسعى لبيع التوكنات بموجب إفصاحات عامة خاصة بالعملات الرقمية ليس لديه مسار نشط من هيئة الأوراق المالية.

يمكن لشركات التداول نقل المزيد من أعمالها إلى المنصات المحلية دون انتظار المُصدر التالي للتوكنات، بينما لا تزال المشاريع تعتمد على الإعفاءات التقليدية للأوراق المالية، أو التمويل الخاص، أو الهياكل الخارجية.

العملات الرقمية ترسل تصميم سوقها إلى وول ستريت

تتحرك عقود البيربتشوال أيضًا إلى ما هو أبعد من فئة الأصول التي جعلتها شائعة. في 23 يوليو، مددت هيئة تداول العقود الآجلة حتى 26 أغسطس طلبها للتعليق على التداول على مدار الساعة وعقود البيربتشوال في مشتقات الطاقة الأمريكية، مما يجلب تنسيقًا تم تطويره في بورصات العملات الرقمية الخارجية إلى مناقشة حول أسواق النفط والغاز والكهرباء.

من السهل إدراك الجاذبية. المتداولون الذين يستخدمون عقد البيربتشوال لا يضطرون لاختيار تاريخ استحقاق أو مواصلة تجديد المركز، بينما تستبدل البورصة تاريخ الانتهاء بأنظمة تمويل وتصفية مستمرة تُبقي العقد مرتبطًا بسعره المرجعي. هذا يمكن أن يجعل التعرض أكثر ملاءمة ويستخدم رأس المال بكفاءة أكبر، على الرغم من أن الأنظمة يجب أن تعمل بشكل مستمر وتدير المخاطر دون إعادة تعيين مجدولة.

تُظهر الطاقة أيضًا لماذا لا يمكن نسخ تصميم العملات الرقمية في كل سوق. البيتكوين ليس لديها مستودعات أو جداول تسليم أو دورة إنتاج موسمية، بينما برميل النفط مرتبط بتكاليف التخزين والإمداد المادي. نهج هيئة تداول العقود الآجلة القائم على دراسة كل حالة على حدة يسمح للبورصات الخاضعة للتنظيم باختبار آليات البيربتشوال مع مراعاة هذه الاختلافات، وبيان سياستها لا ينشئ حقًا لإدراج كل أصل مع أي إعداد هامش.

تحاول هيئة الأوراق المالية بناء شيء أوسع وأكثر قابلية لإعادة الاستخدام على جانب جمع التمويل. من شأن قاعدة “تنظيم أصول العملات الرقمية” أن توفر إعفاءً للشركات الناشئة بقيمة 5 ملايين دولار، ومستويات عامة بقيمة 20 مليون دولار و75 مليون دولار، وملاذًا آمنًا يمكن من خلاله للتوكن أن ينفصل عن عقد الاستثمار الأصلي بمجرد انتهاء العمل الأساسي للمصدر.

لأن هذا النظام سيغطي العديد من المشاريع وعدة مراحل من حياتها، فإن لديه أرضية قانونية أكبر لتحديدها قبل أن يتمكن أي شخص من استخدامه.

بناء طبقة التداول أولاً له فائدة عملية إذا قامت هيئة الأوراق المالية في النهاية بوضع اللمسات الأخيرة على اقتراحها. يمكن للتوكنات الممولة حديثًا أن تدخل سوقًا محليًا مع تحوط منظم واكتشاف أفضل للأسعار موجود بالفعل.

الجانب السلبي هو أن القدرة التجارية المتطورة يمكن أن تتوسع بينما يظل عرض المشاريع الممولة قانونيًا من خلال مبيعات التوكنات العامة محدودًا، مما يترك الولايات المتحدة أكثر استعدادًا لتداول الأصول من إنشائها.

لذلك يعكس السوق الحالي الترتيب الذي وصلت به القواعد: Kalshi وBitnomial لديهما عقود بيربتشوال حقيقية حية، ونافذة التحويل في يونيو قد أغلقت، وهيئة تداول العقود الآجلة تدرس ما إذا كان تصميم العملات الرقمية على مدار الساعة يمكن أن يعمل في الطاقة. بينما فتحت هيئة الأوراق المالية فقط عملية تمويل التوكنات، لذا فإن إعادة جلب الإنشاء إلى الداخل سيعتمد على ما إذا كانت الهيئة ستحول هذا الاقتراح إلى قاعدة نهائية قابلة للاستخدام.

الأسئلة الشائعة

ما هو عقد البيربتشوال (العقد الدائم)؟

عقد البيربتشوال هو نوع من العقود المشتقة لا يحتوي على تاريخ انتهاء. يمكن للمتداول الاحتفاظ بمركزه مفتوحًا طالما حافظ على ضمانات كافية، مع مدفوعات دورية بين المتداولين الطويل والقصير لإبقاء السعر قريبًا من السوق الأساسي. إنه يختلف عن العقود الآجلة التقليدية التي تنتهي في تاريخ محدد.

لماذا وافقت لجنة تداول العقود الآجلة (CFTC) على عقود البيربتشوال قبل قواعد هيئة الأوراق المالية (SEC) لتمويل المشاريع؟

لأن هيئة تداول العقود الآجلة يمكنها استخدام إطارها التنظيمي الحالي للبورصات المحددة، والذي يتضمن بالفعل قواعد لرأس المال وحماية العملاء والمقاصة. كل ما احتاجته هو تحديد ما إذا كان العقد المحدد يتوافق مع هذه القواعد. أما هيئة الأوراق المالية فتحتاج إلى بناء إطار قانوني جديد كامل يغطي الإفصاحات وجمع الأموال وإعادة البيع وفصل التوكنات عن عقود الاستثمار.

هل يمكن للشركات الأمريكية استخدام القواعد الجديدة لتمويل مشاريعها اليوم؟

لا، لأن الاقتراح ما زال في مرحلة التعليق العام حتى 20 أكتوبر. بعد هذه الفترة، ستنظر هيئة الأوراق المالية في التعليقات وتصوت على النسخة النهائية. المشاريع التي تسعى لجمع الأموال اليوم لا تزال تعتمد على الإعفاءات التقليدية للأوراق المالية أو التمويل الخاص أو الهياكل الخارجية.